华新水泥(600801)：国内水泥业务底部夯实 骨料和海外水泥弹性显著

核心观点：


　　公司发布三季报：前三季度收入241.65 亿元，同比+10.79%，归母净利润18.74 亿元，同比-15.75%。Q3 收入83.33 亿元，同比+12.29%，归母净利润6.82 亿元，同比+6.89%。Q3 公司期间费用环比Q2 增加2.89 亿元，少数股东损益环比增加0.7 亿元，影响归母净利润表现。3季度行业盈利见底，公司业绩继续显著好于同行也好于历史底部。


　　公司国内水泥业务在行业盈利底部仍有较好盈利，海外水泥加速扩张、盈利水平高。预计前三季度公司水泥和熟料业务销量同比小个位数增长，吨均价和吨成本同比下滑，吨毛利同比仅小幅下滑，其中3 季度水泥吨毛利同比环比均有上涨，主要系：一是由于公司布局的核心区域受龙头价格战影响更小，二是海外水泥吨毛利高、环比上涨。公司国内水泥业务在行业底部仍有较好盈利，海外水泥加速扩张，将显著提升水泥盈利中枢。


　　骨料和混凝土业务增长强劲，“非水泥”业务带来显著的业绩增量。前三季度骨料和混凝土销量均高速增长，价格受制于行业需求较差下滑，但利润端同比仍保持较快增长。公司骨料和混凝土单位盈利随2022 年需求下滑明显回落后，2023 年Q1 开始基本保持稳定，公司布局优势、一体化高效经营带来强劲竞争力。


　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为27.5/33.9/39.2 亿元，按最新收盘市值对应PE 分别为11.0/8.9/7.7 倍，PB 为1.06/1.01/0.96 倍，参考可比公司估值和公司成长性，我们维持公司A 股合理价值19.64 元/股、H 股合理价值11.00 港元/股的判断，对应A 股2023 年1.4 倍PB 估值，维持A/H“买入”评级。


　　风险提示。国内水泥需求下滑、产能严重过剩带来的业绩下降风险，生产成本不断上涨的风险；国际化经营风险等。

□.邹.戈./.谢.璐./.张.乾    .广.发.证.券.股.份.有.限.公.司