博士眼镜(300622)：直营增长稳健、自有品牌发力 数字化加盟稳中求进

公司发布2023 年第三季度报告：2023Q1-3 公司实现收入9.05 亿元（同比+23.9%），归母净利润0.98 亿元（同比+101.2%），扣非净利润0.94 亿元（同比+129.2%）；其中Q3 公司实现收入3.07 亿元（同比+11.9%），归母净利润0.31 亿元（同比+9.6%），扣非净利润0.31 亿元（同比+21.3%）。Q3 开学旺季、经营稳健，直营坪效稳步提升；加盟前期铺垫逐步完善，单店模型逐步打磨、后续有望加速转化。


　　流量结构多元，自有品牌及功能产品高增，预计直营坪效稳步提升。线下方面，Q3 开学旺季催化配镜需求，此外抖音本地生活持续引流，然而受平台流量扶持政策及竞争环境影响到店业务贡献趋于稳健，Q3 转化核销收入1476 万元；线上方面，公司加强主流电商平台合作及强化线上会员体系建设，Q3 线上GMV 同比+27%至5108 万元。此外，公司通过优化产品矩阵提升客单值及盈利水平，一方面积极培育高毛利自有品牌，Q1-3 自有品牌镜片销量同比+63%，另一方面高单值的功能镜片增长稳健，Q3 离焦镜片销量同比增长88%，暑期离焦镜片配镜量同比增长超70%。我们预计伴随公司强化线上+线下引流转化，且产品结构持续优化，直营门店坪效有望稳步提升。


　　数字化加盟稳步推进，期待单店模型跑通。2023 年公司提出大力发展以地区服务商为基石的轻加盟思路，从供应链（代理全球100+知名品牌、具备高效运营中心及存货管理系统）、品牌（六大自有品牌具备影响力、渠道专业度高）、流量（抖音本地生活平台引流、中心化运营提高ROI）、资本（服务商入股获得资本增值）及信息化（收购汉高信息充分利用垂直ERP 系统）五个维度赋能加盟商，有望提升市场份额的同时促进行业生态繁荣发展。Q3 镜联易购平台注册用户数新增1299家至8749 家、加盟用户数新增243 家至507 家，加盟转化率有所提升。目前公司不断完善镜联易购平台产品品牌矩阵、通过数字化工具提升加盟流程效率、打磨加盟单店模型，我们预计注册规模及转化率有望进一步提升。


　　自有品牌带动毛利率提升，盈利能力稳健。2023Q3 公司毛利率为60.8%（同比+2.7pct），自有品牌发展带动毛利率上行；Q3 销售/管理/研发费用率分别为39.8%/7.0%/0.6%（分别同比+0.8pct/-0.5pct/+0.6pct），归母净利率为10.1%（同比-0.2pct），盈利能力保持稳健。


　　旺季备货增加，经营现金流稳定增长。2023Q1-3 公司经营活动现金流为2.50 亿元（同比+0.97 亿元），销售收款增加带动现金流增长。截至Q3 末公司存货周转天数为139 天（同比-15 天）、应收账款周转天数16 天（同比-3 天）、应付账款周转天数51 天（同比-9 天），营运效率整体稳定，应付账款增加主要系旺季备货增加影响。


　　盈利预测与投资评级：公司直营稳健扩张，线上+线下融合发展、产品结构优化，坪效稳步提升；数字化加盟稳步推进，前期铺垫逐步完善，后续转化有望加速。我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为1.3 亿元/1.8 亿元/2.4 亿元，对应PE分别为26X/19X/14X，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观环境波动风险；直营坪效提升不及预期；加盟拓展不及预期。

□.姜.文.镪./.张.彤    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司