天士力(600535)：2023Q3业绩超预期 中药管线稳健增长

公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度公司实现收入65.71 亿元（调整后yoy+7.15%），归母净利润10.32 亿元（调整后yoy+400.03%），扣非归母净利润10.53 亿元（调整后yoy+36.97%），其中2023Q3 实现收入21.79亿元（调整后yoy+3.81%）,归母净利润约3.25 亿元（调整后yoy+349.03%），扣非归母净利润约3.63 亿元（yoy+15.45%），利润超出我们预期。


　　核心业务稳健增长，毛利率持续提升


　　公司2023 年前三季度医药工业实现收入55.77 亿元，同比增长10.61%，其中中药管线收入实现45.17 亿元，在总营收占比达68.75%，2023 年前三季度同比增长16.72%（2023 上半年同比增速为18.28%），保持稳健增长。


　　公司经营质量稳步提升，生产控费能力突出，2023 年前三季度医药工业毛利率与2022 年同期相比增加1.31pct，主要是中药产品毛利率提升（与2022 年同期相比增加2.25pct），带动工业板块毛利率提升。


　　创新管线丰富，多个产品进入临床Ⅲ期


　　公司研发管线布局丰富，分别在现代中药、生物药、化学药布局26 款、12款、57 款产品。2023 年前三季度多个产品研究进入临床Ⅲ期试验阶段，中药品种（安神滴丸、脊痛宁片、青术颗粒、安体威颗粒）正开展临床Ⅲ期研究，新增急性缺血性脑卒中（脑梗）适应症的生物药普佑克启动Ⅲ期验证性试验，治疗腓骨肌萎缩症的 PXT3003 亦完成Ⅲ期全部病例入组，酒石酸匹莫范色林胶囊治疗帕金森病精神病召开Ⅲ期临床试验首次研究者会议。


　　我们认为公司在研产品储备丰富，业绩长期增长的驱动力强劲。


　　盈利预测、估值与评级


　　我们预计公司2023-2025 年收入分别为91.75/99.50/108.337 亿元（原值为92.43/99.68/108.25 亿元），同比增速分别为6.77%/8.46%/8.87%；归母净利润分别11.06/13.24/15.05 亿元（原值为8.93/10.96/12.44 亿元），同比增速分别为531.15%/19.69%/13.69%，EPS 分别为0.74/0.88/1.00 元/股，对应PE 分别为20/16/14 倍。鉴于公司为中药创新龙头企业，在研产品管线丰富，且具备较高的商业转化能力，核心产品有望稳健增长。参考可比公司相对估值，我们给予公司2024 年21 倍PE，目标价18.54 元，维持“买入”评级。


　　风险提示：医药行业政策风险、研发失败风险、原材料价格风险、经营管理风险等

□.郑.薇    .国.联.证.券.股.份.有.限.公.司