中国船舶(600150)：非货币资产交换损益抬高净利润 合同负债金额持续增长

中国船舶发布2023Q3 季报，公司2023 年前三季度实现营业收入496.53 亿元，同比28.66%；归母净利润25.61 亿元，同比75.08%。中国船舶业绩超预期。超预期主要来源于非货币性资产交换损益25.21 亿元。单纯从船舶订单交付的角度，公司Q3 仍在交付相对低毛利的订单。尽管如此，公司合同负债金额持续提升，今年以来江南、外高桥的在手订单持续增长，且预计24 年将有较为可观的订单交付。我们依然坚定认可船舶龙头的长期投资价值。继续强烈推荐中国船舶！


　　中国船舶发布2023Q3 季报，公司2023 年前三季度实现营业收入496.53亿元，同比28.66%；归母净利润25.61 亿元，同比75.08%；毛利率11.04%。单季度来看，中国船舶实现营业收入191.3 亿元，同比30.98%，实现归母净利润20.08 亿元，同比58.21%，实现扣非归母净利润-3.11 亿元，去年同期为-0.67 亿元。


　　我们认为，中国船舶业绩超预期。超预期主要来源于全资子公司外高桥造船处置海工平台产生非货币性资产交换损益25.21 亿元。由于处置对象是海工平台，因此处置行为本身属于主营业务行为，但产生的损益是非经常性损益，因此这一项直接影响了公司销售毛利率，使得Q3 公司销售毛利率达到16.5%，同比增长了4.2pct，环比增长了9.7pct。假设这部分19.87 亿元的交换损益从主营收入中扣除，实际公司的毛利率约为6.9%。


　　由上述分析可见，单纯从船舶订单交付的角度，公司Q3 仍在交付相对低毛利的订单。尽管如此，公司仍有其他财务数据表现亮眼。Q3 底，公司合同负债金额达到637 亿元，22 年底仅为495 亿元，表明今年以来公司新签订单强势。与之对应的，公司预收账款金额也达到11.9 亿元，相比22 年底的10.4 亿元有所提升。


　　从公司经营来看，我们认为船舶大周期逻辑兑现到公司业绩上，有望在明年得到体现：1）首先江南造船、外高桥造船的手持订单（截至9 月底）分别为329.8 万、252.8 万CGT，分别位列国内船厂的2、5 名。从交付来看，克拉克森预计江南造船24 年交付量相比23 年提高96%，外高桥造船24 年交付量相比23 年提高43.8%。2）原材料成本较大地影响了当期业绩，24年业绩受21 年以后的钢价影响更大，原材料价格已有回落。3）从更长期的角度来看，IMO 环保新规+新一轮船舶替换需要，有望刺激船舶订单继续增长，而有限的船厂产能更有希望使抬高船价，提升毛利。


　　维持“强烈推荐”投资评级。我们认为中国船舶Q3 归母净利润超预期，尽管并非来自造船板块利润率提升，但优秀的在手订单和交付能力+拉大的船价、钢价剪刀差+持续的订单催化，继续保证了造船龙头的投资价值。我们预计23/24/25 年公司归上净利润分别为22/67/110 亿元。继续强烈推荐中国船舶！


　　风险提示：散货船航运市场持续低迷，修复不及预期；中国船舶内部生产效率提升不及预期；原材料价格持续上涨，人工费用持续上涨；汇率波动风险。

□.胡.小.禹./.吴.洋./.朱.艺.晴./.葛.小.川./.方.嘉.敏    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司