东方中科(002819)：Q3测试业务高增 万里红盈利修复可期

事件概述：


　　10 月30 日，东方中科发布2023 年三季报。2023 年前三季度公司实现营业收入21.47 亿元，同比增长22.72%；实现归母净利润-1.08 亿元，扣非归母净利润-1.19 亿元。


　　测试业务保持较高增长，网安/信创业务短期承压收入端，公司前三季度实现营业收入21.47 元，同比增长22.72%；单Q3 来看，公司实现营收7.66 亿元，同比增长28.35%。其中，测试技术与服务业务保持高速增长，同比增长43.68%，我们认为主要由于北汇信息并表带来的收入端高增；数字安全与保密业务同比下滑43.40%，我们认为主要由于下游资本开支释放节奏放缓。利润端，由于政务下游景气度短期承压，影响公司数字安全与保密业务营收增速，且公司新能源汽车业务、网安/信创业务均处于投入期，费用支出较为刚性，导致公司前三季度净利润为负。


　　测试仪器需求稳定，测试服务一站式布局提升客户粘性行业层面，伴随着国内产业链升级，研发阶段投入持续增加，测量仪器需求量近年来不断提升，根据Frost&Sullivan 数据，2020-2025年我国电子测量仪器市场规模将以6.2%的CAGR 增长至64.81 亿美元。公司层面，1）东方中科为是德科技、泰克、福禄克、NI、罗德等电子测量仪器全球龙头国内主要代理商，行业地位稳固。此外，在国产替代的背景下，公司与电科思仪等国内电子仪器仪表厂商均达成合作，覆盖面广，截至2023 年半年报，公司正式代理的仪器品牌近20 个，业务涉及的仪器品牌超过200 个，能够提供超过3000 种型号的仪器产品。2018-2022 年公司仪器销售收入CAGR 达20%，远超行业增速。2）除仪器销售业务外，公司持续拓展测试相关服务，于2017年设立控股子公司东科商业保理开拓保理业务；2018 年并购东方国际招标布局招标业务，进一步从行业供应链金融和仪器设备采购招标代理方面完善了公司的综合服务模式。目前，公司可为客户提供仪器销售、租赁、系统集成，以及保理和招标等多种专业服务;同时配套方案设计、产品选型、计量校准、维修维护、升级更新和专业咨询等增值服务，满足客户的一站式需求。


　　控股北汇信息，新能源汽车测试业务进入发展快车道2022 年11 月，公司收购北汇信息51%股权，结合公司新能源汽车事业部形成了包括为整车厂和零部件企业提供从测试工具、专用测试设备、测试应用方案到实车测试服务的(新能源)汽车全产业链测试应用服务能力，成为行业专业测试服务头部企业之一。目前公司已形成面向三大方向的解决方案，包括针对燃油车的网络总线测试、主要针对电动车的新能源测试，以及包括 V2X、ADAS、HIL 测试等在内的智能网联测试。


　　结合东方中科自身的业务以及渠道赋能，北汇信息发展迅速，根据公司半年报，2023 年上半年北汇信息营收已达1.66 亿。根据北汇信息官网，目前公司新能源汽车业务客户包括上汽、一汽、吉利、广汽、长安、北汽、长城、比亚迪、蔚来、小鹏、理想等OEM 客户，以及博世、大陆、TRW、华域、延峰、华为等厂商，客户开拓进展顺利。伴随着公司新客户的不断拓展，以及新能源汽车技术不断更新带来的持续性需求，我们认为公司新能源车测试业务进入发展快车道。


　　中科院体系赋能，万里红盈利修复可期


　　2021 年，公司通过并购重组的方式持有万里红78.33%的股份，万里红主营业务包括保密/网安产品、红膜识别解决方案及政务信创集成业务。东方中科隶属于中科院体系内，得益于国资背景的渠道与资源赋能，万里红网安与信创集成业务增长迅速。万里红短期业绩受下游预算限制压制，呈现负净利，伴随着信创、等保3.0 的持续推进以及保密产品的更新换代周期，公司盈利修复可期，1）信创：8 月初，国家财政部首次针对信创软硬件产品出台政府采购需求标准，党政信创或将启动，招投标效率有望显著提升；地方和行业相关标准也迅速跟进，推进标准成为当前信创产业的确定性趋势。2）网安/保密：政策不断推动行业需求，7 月1 日，新修订后的《商用密码管理条例》及《中华人民共和国反间谍法》正式落地实施，需求有望回暖。


　　投资建议：


　　公司为国内领先的电子测量仪器仪表解决方案提供商，背靠中科院体系，基本盘业务稳固。近年来，公司通过并购形成双主业模式，目前公司成长驱动力主要源于以下两点：1）新能源车测试业务：伴随公司资源与渠道赋能，北汇信息进入成长快车道；2）万里红多元化发展，下游需求逐渐修复，驱动公司持续成长，盈利能力有望逐渐修复。


　　由此可见，公司具备高成长与困境反转双逻辑，我们预计公司2023年-2025 年的营业收入分别为34.41/43.58/53.35 亿，归母净利润-0.62/1.60/2.52。首次覆盖，给予买入-A 的投资评级，由于今年万里红仍处于盈利修复阶段，净利水平参考性不大，我们使用2024 年净利润对公司进行估值，12 个月目标价为26.50 元，相当于2024 年50 倍的动态市盈率。


　　风险提示：宏观经济下行、新能源车测试需求不及预期、政企业务需求不及预期。

□.赵.阳./.袁.子.翔    .安.信.证.券.股.份.有.限.公.司