吉祥航空(603885)：厚积薄发 效率改善与行业景气共振

民营航空龙头，资源效率改善叠加行业景气周期，盈利突破可期


公司主品牌吉祥航空（HO）扎根华东，持续优化航线布局，培育宽体机队，稳固市场份额。子品牌九元航空（AQ）定位低成本，深耕广州主基地，积累优质时刻资源。短期公司受益需求复苏，恢复迅速。中长期公司资源使用效率改善，有望与行业景气上行周期共振，叠加优异的成本费用控制能力， 实现利润释放。我们预计公司23-25 年归母净利润为9.18/26.89/37.68 亿，采用PB 估值法，参考16-18 年ROE 较高时期PB均值（3.7x）以及有望更高的盈利能力，给予5x2023PB 不变，23 年BPS为4.72 元，目标价23.60 元；重申“买入”评级。


　　民航需求具备韧性，行业景气周期启动


　　我国民航出行需求韧性不可小视，2023 民航复苏之年春节假期/五一假期/暑运/中秋国庆假期整体旅客发送量分别恢复至19 年同期的72%/104%/107%/113%，接连打消市场对于需求能否在中长期维持较快增长的疑虑，我们认为伴随国际航线恢复，将逐步兑现内生需求增长。同时供给侧由于上游制造商产能受限，以及航司飞机引进意愿降低，我国机队增速明显放缓，并在中期有望延续。我们测算24 年民航客运机队相比19 年末增长19.3%，期间CAGR 仅为3.6%。另外经济舱全票价放松管制或将更好地发挥供需结构改善的效果，行业收益水平有望提升，进入景气向上周期。


　　双品牌覆盖多层民航市场，资源使用效率改善与行业上行周期共振公司通过双品牌、双枢纽运营模式，覆盖多层民航市场，发展路径清晰，复苏阶段更快实现经营修复，3Q23 公司归母净利润创单季度历史新高。


　　中长期来看，宽体机B787 机队及洲际航线逐步培育，有望更为有效的利用基地优质时刻资源。同时过去三年公司优质时刻资源得到改善，自身国内航网中一线互飞航线时刻占比由2019 年冬春航季的5.5%提升至2023年同期的8.0%。我们认为公司资源改善有望带来整体经营效率提升，在行业上行周期获得更为明显的收益水平和利润释放。


　　成本管控助力，盈利能力和估值有望双升


　　受益于行业景气上行和自身效率改善，并综合考虑较强的成本管控能力，我们预计公司23-25 年归母净利润为9.18/26.89/37.68 亿，EPS 分别为0.41/1.21/1.70 元。我们采用PB 估值法，参考16-18 年ROE 较高时期PB 均值（3.7x）以及有望更高的盈利能力，给予5x2023PB 不变，23 年BPS 为4.72 元，目标价23.60 元；重申“买入”评级。


　　风险提示：需求恢复不及预期，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，洲际航线和宽体机培育不及预期，安全事故。

□.沈.晓.峰./.黄.凡.洋    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司