锡业股份(000960)：半导体东风渐近 锡业龙头充分受益

推荐逻辑：（1） 全产业链锡业龙头，产品齐全，锡金属国内市场占有率47.8%，全球市场占有率为22.5%，未来有望进一步提升。（2）公司锡精矿自给率31%，原料供应稳定，锡冶炼产能8 万吨/年，位居全球第一。（3）未来锡供应刚性，下游消费电子行业逐步复苏， 根据我们测算23-25 年锡供需缺口分别为1.1/1.6/2.1万吨，供需缺口持续扩大有望推动锡价进入上行周期，公司充分受益。


　　全球锡铟龙头，产储量位居第一。公司是全球锡行业唯一集探、采、选、冶、深加工及供应链为一体的全产业链公司，公司在云南拥有红河个旧、文山都龙两大矿区。其中锡和铟资源储量均位居全球第一，2022 年公司锡金属储量66.7 万吨、铟5082 吨。2022 年锡产量7.7 万吨，铟产量73 吨，均位居第一。


　　供应端：全球锡资源呈下降趋势，未来供应刚性凸显，我们预计22-25 年全球锡产量CAGR约1.6%。（1）缅甸：受禁令影响，缅甸产量大幅下滑。（2）印尼：


　　锡矿品位整体下降，陆地资源贫化，精锡供应总量逐步下降。（3）中国：锡矿资源短缺，25 年前锡矿供应难有大幅增长。需求端：消费电子复苏+光伏用锡高增速，打开锡需求增长空间。（1）消费电子：锡价与全球半导体销售额强相关，2023年8 月全球半导体销售额同比-6.8%，环比+1.9%，趋势性拐点出现，需求开始回暖。家电领域整体需求逐步回暖，2023 年1-9月空调产量同比+12.3%；家电冰箱产量同比+17.9%。（2）光伏焊带：根据我们测算，25 年光伏用锡将达到5.4万吨，22-25 年光伏耗锡CAGR+29%，打开锡消费需求新空间。


　　供需缺口持续扩大，锡价有望进入上行周期。我们预计2023-2025 年锡供需缺口分别为1.1/1.6/2.1万吨，供需缺口不断扩大有望推动锡价持续上涨。过去每轮锡价上行周期都伴随着主产区供应的下滑和新兴需求的爆发，我们认为ChatGPT 算力芯片+MR产业化趋势有望成为锡价上行周期的主要驱动力，公司作为龙头标的将充分受益。


　　盈利预测与投资建议：我们预计未来三年归母净利润复合增长率为27.9%，实现EPS 分别为0.99 元/1.42元/1.71元，对应PE 分别为14/10/8X。随着下游消费电子行业持续复苏，公司作为龙头标的将充分受益，给予2024 年12 倍PE，目标价17.04 元，首次覆盖给予“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济下行风险，下游需求复苏或不及预期，缅甸复产超预期风险，锡价或大幅下跌等风险。

□.黄.腾.飞    .西.南.证.券.股.份.有.限.公.司