天宇股份(300702)：抢仿原料药+CDMO+制剂协同发展 有望否极泰来

公司深耕原料药行业20 年，CDMO、制剂协同发展，经历了前期产能调整升级、制剂研发投入期后，有望否极泰来。首次覆盖，给予“增持”评级。


　　天宇股份：沙坦原料药龙头企业，加速培育第二增长曲线。公司为国内生产规模最大、品种最全的沙坦类原料药及中间体生产企业之一。经过前期多年的积累与研发投入，公司CDMO 和制剂业务有望逐渐进入兑现期。


　　原料药（22 年收入23.53 亿，1-3Q23 收入15.07 亿）：沙坦类面临竞争，公司切入原研提升盈利水平，非沙坦类有望成为新增长点。1）沙坦类药物需求稳定增加，由于供给端较为充足，部分产品价格处于低位运行。公司全面优化工艺，同时与原研合作带动盈利水平提升，2022 年实现5 大沙坦的API为原研提供商业化服务。2）公司非沙坦原料药品种布局丰富，商业化品种包括依折麦布、孟鲁司特钠、西格列汀、维格列汀等，也包括专利尚未过期的沙库巴曲缬沙坦、艾多沙班、替格瑞洛（欧美）等多个产品，未来随原研专利到期将带来更多增量。


　　CDMO（22 年收入2.63 亿，1-3Q23 收入2.79 亿）：客户积累深厚，项目储备充足。根据招商证券CDMO 行业“ 4C ” 分析框架： 1 ）Clients&Contracts：公司与默沙东、诺华、第一三共、恒瑞医药等大药企建立了长期、稳定的合作关系，有望随脯氨酸恒格列净、抗肿瘤等产品商业化放量保持较好增长。2）Capability+Capacity：公司相对而言M 端能力更强，扩能力圈承接更多订单。


　　制剂（22 年收入3,397 万，1-3Q23 收入7,090 万）：借集采东风批量布局，进入高速增长阶段。制剂业务是公司转型升级的重要战略，经过高强度研发投入，成果已经逐步落地：截至2023 年三季度，公司已累计获得26 个药品批准文号，共涉及18 个品种，目前产生收入的品种6-7 个，其中氯沙坦钾氢氯噻嗪片、奥美沙坦酯氢氯噻嗪片中选国采，我们认为将进入高速增长阶段。


　　盈利预测与投资评级：我们认为，公司经历了近年的大力研发投入以及产能的调整扩大，前期布局有望迎来兑现期。原料药+CDMO+制剂协同发展，预计2023-2025 的归母净利润为1.11/3.17/4.15 亿元，增速-194%/185%/31%，对应PE71/25/19 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。


　　风险提示：国际市场竞争加剧、产品类别相对集中、募投项目不达预期、存货减值、汇率波动、环保安全、FDA 警告信解除不通过等风险。

□.许.菲.菲    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司