招商南油(601975)：贸易重构有望加速 船东下单意愿已降

本报告导读：


　　2023 年成品油运景气持续，公司盈利中枢显著上升。未来数年需求增长确定，且新船订单压力有限，景气有望超预期上升与持续。公司盈利弹性充足，建议增持。


　　投资要点：


　　建议增持。2 023 年成品油运景气持续，公司盈利中枢显著上升。预计未来数年炼厂东移与贸易重构将继续，且新船订单不改供给刚性，景气上升与持续将超预期。维持2023-25 年净利预测16/24/25 亿元。


　　公司具有盈利与估值双重空间，维持目标价7.37 元，维持增持评级。


　　需求：炼厂东移成长期趋势，制裁趋严或加速重构。自2020 年以来，欧美澳等发达国家逐步永久关停部分炼厂，而全球新增炼厂产能主要集中在中东/印度/中国等。过去一年全球炼厂东移接力恐慌抢运保障成品油运需求增长，未来将继续推升跨区域贸易。同时，欧美对俄制裁执行日益趋严，有望加速成品油运贸易重构，进一步拉长航距。


　　供给：MR 订单压力有限，船东规模下单意愿已下降。成品油轮船东乐观预期景气持续，2023 年小规模下单新船，却引发资本市场对供给与景气持续担忧。我们认为2024-26 年2%/4%/3%的MR 交付压力有限，船队老龄化与环保监管趋严将约束供给弹性与加速替代。考虑船价高企、环保选型困难、且交付需待2026 年之后，船东继续规模下单意愿已下降。公司谨慎资本开支，仅下单1 艘不锈钢化学品船。


　　公司盈利弹性充足，轻资产运营奠定加速发展基础。公司目前自有MR船34 艘，估算TCE 每升1 万美元将增加净利超6 亿元人民币，盈利弹性充足。继2022 年委托管理中远海能MR 船队，近日公司公告与国银金租光租项目，将租入不超过5 艘MR 船舶。轻资产运营模式的积极探索，不仅反映业界对公司经营能力的高度认可，更将进一步提升公司船队规模经营能力与竞争优势，为未来加速发展奠定良好基础。


　　风险提示。经济波动、地缘形势、制裁与环保措施执行不及预期等。

□.岳.鑫    .国.泰.君.安.证.券.股.份.有.限.公.司