新凤鸣(603225)：乘涤纶新周期东风 化纤航母再启航

二十余年深耕主业，打造长丝一体化龙头


　　公司成立于2000 年2 月，专注于民用聚酯纤维领域，拥有20 多年的聚酯纤维生产、研发经验，注重产业链一体化布局，目前拥有740 万吨涤纶长丝、120 万吨短纤、500 万吨PTA，主要产品产能均居国内前列，随着聚酯产能和一体化建设的不断发展，公司拥有了从上游PTA 到下游涤纶长丝的垂直供应体系，有效保证了原料供应降低原料波动对价格影响；产品差异化程度高，拥有超过1000 余个聚酯纤维品种。


　　公司应用“5G+工业互联网”技术，实现超10 万台（套）设备的全要素连接，实现了14 道核心生产环节的全智能化生产，助力公司实现高效运营，公司三费成本较低，主要产品毛利率处于行业领先地位。


　　扩产周期尾声，涤纶有望迎来新周期


　　过去一轮产能扩张相对温和：2018-2023 年1-10 月，涤纶长丝平均产能增速AAGR 仅为7.0%，2017-2023 年1-10 月长丝需求AAGR 8.0%，产能与需求的同步扩张打下了良好的供需基础，2018-2023 年1-10 月长丝行业开工率平均达到83%。


　　长丝扩产周期基本结束，产能或将进入较长时间的低速增长期，2024 年国内新产能预计141 万吨左右，产能增速仅为2.6%，考虑到明年或仍有企业搬迁或退出，实际产能净增速或明显低于该值。需求端韧性较强：随着国内经济的逐步复苏，内需端仍有望逐步好转；海外库存持续去化，明年或将开启补库进程，拉动外需增长。


　　炼化稀缺性显现，出海布局正当时


　　2023 年10 月，国家发改委等4 部门发文，提出“到2025 年，国内原油一次加工能力控制在10 亿吨以内，千万吨级炼油产能占比55%左右，严控新增炼油产能”；根据行业相关预测，预计2023 年，中国炼油产能或将增加至9.8 亿吨，并有望在2024 年达到10 亿吨大关，炼化项目稀缺性显现。


　　公司计划在印尼建设1600 万吨炼化一体化项目，股权占比44.1%，下游主要包括430 万吨成品油、520 万吨PX、80 万吨乙烯，通过印尼炼化项目可以强化产业链一体化优势，打造国内国际双循环。


　　盈利预测与评级：考虑到涤纶长丝或将进入新一轮景气周期，我们给予公司2023/2024/2025 年归母净利润预测11/20/25 亿，2023 年12 月1 日股价对应的PE 分别为16/9/7 倍；考虑到公司主业供需格局的改善及印尼炼化项目的成长性，给予公司2024 年12 倍估值，目标价16 元，首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示：需求不及预期风险；印尼项目进展不及预期风险；资产负债率提升风险；宏观环境变化及依赖单一市场的风险

□.张.樨.樨./.唐.婕    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司