老凤祥(600612)：3Q23净利增49% 黄金高景气&强品牌力驱动毛利高增

老凤祥发布2023 三季报：1-3Q23 实现收入621 亿元，同比增15.93%。归母净利19.64 亿元，同比增长44.87%，扣非归母净利润19.79 亿元，同比增长43.99%；3Q 收入217 亿元，同比增长9.72%，归母净利润6.92 亿元，同比增长48.52%，扣非归母净利润6.87 亿元，同比增长43.29%。


　　简评及投资建议：


　　1. 公司前三季度收入和利润已分别完成全年目标的93%和109%。1-3Q23 收入同比增长15.93%至621 亿元，归母净利润同比上升44.87%至19.6 亿元，公司收入完成董事会全年预定目标665 亿元的93.33%，归母净利润完成董事会全年预定目标18 亿元的109.14%。单3Q 收入217 亿元，同比增长9.72%，归母净利润6.92 亿元，同比增长48.52%，扣非归母净利润6.87 亿元，同比增长43.29%。


　　2. 3Q23 毛利16.3 亿元同比增23.42%。3Q23 公司毛利率7.50%同比提升0.83pct。我们认为，黄金饰品定价透明度高，品牌批发加价的空间主要来自于门店端终端零售指导价以及沪金价格的差额，公司强品牌力确保批发加价空间。


　　3.3Q23 期间费用率同比减少0.56pct 至1.58%。3Q23 销售费用率同比减少0.48pct 至0.89%；管理费用率同比下降0.06pct 至0.48%；研发费用率0.04%，同比基本持平；财务费用率同比下降0.02pct 至0.17%。


　　4. 3Q23 扣非归母净利润同比增长43.29%。3Q23 公司投资净收益同比增加352万元至1043 万元，公允价值变动净收益增加2079 万元至-655 万元，信用减值损失增加242 万元至50 万元，资产处置损益减少14 万元至-9 万元。


　　维持对公司的判断。我们认为，公司核心壁垒体现在强品牌力驱动下依托批发（加盟）模式的持续稳定扩张，以及高资产周转率带来的较高ROE（2010-21年加权ROE 高于20%）。公司当前以十四五千亿目标为引领，全面落实三年行动计划，持续推进工美基金股权转让，企业经济实现质的有效提升和量的合理增长值得期待。


　　更新盈利预测与估值。预计公司2023-25 年收入738 亿元、863 亿元和1002亿元；归母净利润23.46 亿元、26.48 亿元和29.60 亿元。参照可比公司及考虑老凤祥作为龙头溢价，我们给予公司2024 年15-18 倍PE，对应市值区间397-477 亿元，对应合理价值区间75.92-91.10 元，对应0.46-0.55 倍PS，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：金价与汇率波动、竞争加剧、市场低迷、国企改革不及预期风险。

□.李.宏.科./.汪.立.亭    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司