宁沪高速(600377)首次覆盖：路产区位优势显著 股息稳健

高速公路通行费业务为核心，路产区位优势显著。宁沪高速以长三角地区高速公路运营为核心业务，外延布局交通配套服务、新能源、金融等辅业增厚盈利。公司为江苏唯一上市公路企业，背靠江苏省国资委，经营与投资高速里程约910 公里，总资产达798亿元，资产雄厚。路产区位优势良好，腹地长三角城市群经济稳步增长、人口持续流入、汽车保有量高、出行需求旺盛，为当地公路车流量提供了有利支撑，公司盈利能力强劲。


　　高速主业疫后车流快速反弹，长期内生增长稳健；外延带动可持续发展。通行费业务贡献公司约6 成收入与9 成毛利。进入2023年，疫情期间限制流动的影响消散，前三季度日均客车流量同比增长76.4%，受益于客车流量恢复至超疫情前水平，2023 年前三季度公司通行费收入同比增长28.26%。考虑到江苏汽车保有量高基数及经济大体量发展背景，我们预计公司通行费业务收入增长趋稳，盈利能力保持高水平；公司新建路产项目及路产改扩建项目预计在24 年底开始陆续贡献收入及利润。公司积极开拓配套设施与电力销售双辅业，逐步减少低景气的地产业务。参股投资路产及金融业，投资收益及分红收益相对稳定。


　　盈利能力提升，分红稳定，股息具备配置价值。由于实际车流量与预计车流量差异较大，公司2022 年进行了折旧摊销的会计估计变更，降低了单车折旧摊销，通行费业务盈利能力提升，2022 年增厚公司净利润1.76 亿元。2023 年上半年疫后车流恢复，通行业务毛利率约为65%， 净利润率、ROE 均恢复到疫情前的高位水平。


　　由于公路折旧摊销属于非付现成本，公司现金流充裕，支撑公司分红。宁沪高速上市以来累计分红率为65%，位居高速公路板块第一，自18 年以来连续5 年维持每股分红0.46 元。我们预计公司未来分红政策将保持稳健。


　　盈利预测与估值：疫情后公司呈现出弹性复苏，长期看道路通行费增长稳健，主业辅业均有增长潜力，分红稳定，股息较高。我们预计公司2023/2024/2025 年归母净利润分别为46.55/50.54/54.26亿元，对应EPS 分别为0.92/1.00/1.08。高股息、稳增长、类债券、现金流良好的高速公路标的具备较高防御属性与配置价值，利率下行或有利高速公路板块及宁沪高速估值提升，给予2024 年13 倍PE 估值，对应目标价为13.04 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。


　　风险：车流量增速放缓；通行费率大幅下调；利率上升等。

□.骆.雅.丽./.虞.楠    .海.通.国.际.证.券.集.团.有.限.公.司