中国中免(601888)：京沪机场租金协议优化 助力机场免税恢复成长

事项：


　　公司公告：公司旗下子公司日上免税与上海机场、首都机场就出境隔离区域及国际入境区免税店经营权签订补充协议。


　　国信社服观点：1、中免与京沪机场重签租金补充协议:核心立足今年出境机场免税渐进复苏情况，为共同推进机场免税业务复苏成长进行了相应租金调整，也再次验证中免在产业链上下游的议价能力。2、本次协议重新主要系下修下限保底基准和优化扣点率，降低刚性租金压力，并通过与实际销售额提成取孰高，使租金上限和下限更加灵活。1）月保底销售额挂钩国际客流基数明显下调（下降43-65%），推算可比人均消费贡献基准（月保底租金/月客流基准）也明显下调；2）按香化、烟酒、百货等品类区分扣点率，分别为18-36%（预计烟酒提点率较高，香化已经明显下修），显著低于疫情前（42.5%-47.5%）；3）提高机场营销推广支持，鼓励引入有竞争力的新品和设置超额奖励等：4）京沪机场补充协议分别从24.1.1 和23.12.1 开始实施，有望有效降低中免未来机场免税刚性租金压力。3、10 月底顶奢入主三亚免税店二期河心岛，今年底一期C 栋香化中心有望开业，有助于提升其海南竞争力。4、综合考虑消费渐进复苏压力和国际航班恢复节奏，我们下调公司海南和机场免税额等相关假设，进而下调公司2023-2025 年归母净利润为64.03/78.14/98.55 亿元（此前为68.90/90.10/120.38 亿元），对应EPS 为3.09/3.78/4.76 元（此前为3.33/4.36/5.82 元），对应PE 估值25/21/16x。立足当下，消费渐进复苏节奏和未来海南封关政策进展制约公司走势，同时香化品类周期节奏也需跟踪。但考虑公司持续夯实海南卡位，海棠湾一/二期升级扩容，三期项目推进中；积极与机场谈判优化租金压力，与机场共谋发展；且未来国人离境市内免税政策仍有期待，“海南+机场+线上+市内”全渠道布局有中线潜力。建议跟踪后续可选消费复苏节奏，维持公司中线“买入”评级。

□.曾.光./.钟.潇./.张.鲁    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司