贵州三力(603439)：传承苗药精华 内生+外延双重发力

投资逻辑：1）根植传统苗药，产品放量加速，业绩表现强势，23Q1 利润同比增长超130%；2）重磅大单品开喉剑喷雾剂（含儿童型）具备独家稀缺性特质，22年收入突破10 亿，有望冲击新版基药目录+OTC 端发力添新增长极；3）扎根贵州，外延收购德昌祥、汉方药业、云南无敌，新增30 余个独家中药品种，进一步打造品牌中药矩阵，奠定中长期成长空间。


　　根植传统苗药，22 年疫情下产品放量带动业绩亮眼：公司以核心产品开喉剑喷雾剂（含儿童型）主线，产品线围绕儿科、呼吸系统科、心脑血管科、妇科等领域多点布局。22 年开喉剑喷雾剂入选《新冠病毒感染者居家中医药干预指引》加速放量，带动强势业绩表现。核心产品近70%持续高毛利率推动盈利能力持续优化，独家优势导致其集采降价风险较低。21 年股权激励设定未来三年复合35%增速目标，有望注入高增长动力。


　　重磅大单品开喉剑喷雾剂具备独家稀缺性特质，有望冲击新版基药目录+OTC 端发力添新增长极：1）患病率提升+中成药优势催生咽喉疾病中成药广阔市场，喷雾剂型优势明显：呼吸及咽喉疾病为中医药优势领域，2019 年中国城市零售药店终端中成药咽喉用药市场已突破50 亿元，其中喷雾剂型具备安全性高、适用范围广等优势，但独家产品、儿童用药稀缺；2）开喉剑喷雾剂独家优势为基础，高定价权稳定毛利率水平：公司开喉剑喷雾（儿童型）是口腔咽喉疾病用药中少有的儿童专用药物，适应症范围广泛，获多指南认可，为咽喉喷雾剂型细分市场领导产品，连续多年排名第一。受益于独家及原料优势，公司产品集采降价风险较低，近年来毛利率稳定爬升；3）院外发力+冲击基药开辟新增长极：开喉剑喷雾剂（儿童型）2009 年即进入国家医保目录、陆续纳入地方基药增补目录，随着基药儿童药目录单列，公司开喉剑喷雾剂（儿童型）有望冲击23 年基药目录，打开新增长极。同时，产品OTC 端仍处在快速导入期，目前处方端和OTC 端占比大约为6:4-5:5，疫情加速产品认知度提升奠定院外发力基础，对应4：6 目标仍具备较大优化空间，产品未来放量进展可期。


　　外延收购老字号品牌德昌祥、无敌制药，投资汉方药业，进一步打造苗药品牌特色矩阵：公司扎根贵州，2022 年收购德昌祥药业95%的股份、2023 年11 月完成收购控股汉方药业、2023 年1 月收购好司特60.98%股份，进一步丰富中药制造产品线、强化苗医特色，引入妇科再造丸、无敌丹胶囊（骨科）等大单品，持续拓展中成药矩阵，拓宽收入增长极。


　　盈利预测与估值：公司传承苗药精华，有望通过内生+外延双重发力，加速产品放量。我们认为，在国家政策支持中药发展的背景下，公司各优势产品有望持续带来不断增长的业绩贡献，助力公司在未来释放亮眼业绩。预计2023-2025 年公司营收分别为15.4/25.2/30.1 亿元、归母净利润分别为2.6/3.7/4.5 亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示： 产品降价风险，行业竞争加剧的风险，核心技术及业务人员流失风险

□.陈.铁.林./.刘.闯./.陈.进./.张.俊    .德.邦.证.券.股.份.有.限.公.司