海信家电(000921)：借力全球化 冉冉升起的家电、暖通新龙头

投资建议


　　海信家电是家电、暖通双主业公司。过去中国家电和暖通产业经历了国内城镇化、工业化驱动的发展时代，当前已经步入全球化发展时代。公司此前被视为二线白电小龙头，我们认为随着公司治理结构改善、业务竞争力提升，有望被市场视为行业龙头，AH估值折价或将继续缩窄。


　　理由


　　1-3Q23 业绩大幅超预期：1）历史上公司家电业务规模与龙头存在差距，盈利能力偏弱且波动大。公司中央空调业务成长快，具备较强的阿尔法，已成为中国龙头之一。2）1-3Q23 公司业绩大幅超预期，内因海信集团治理结构改善；外因空调内需超预期、海外受益新兴市场家电渗透率提升。3）2023 公司展现出较大的利润弹性，央空盈利恢复，家电盈利明显提升。


　　1H23 冰洗、家空业务营业利润率分别达3.5%/4%，3Q23 环比继续提升。


　　中国市场暖通龙头：1）公司控股的海信日立（持股49.2%）是中国暖通龙头，也是公司核心利润来源。2022 年海信日立收入/净利润201/27 亿元，2016-2022 年CAGR 21%/14%。2）海信日立优势在多联机，2022 年日立、海信双品牌在国内多联机市场份额19%，仅次于大金。多联机家庭需求占比高，短期受地产后周期影响；但也有大量工商业需求，中长期渗透率提升仍可带来成长空间。3）当前海信日立已进入大型央空市场，海外以海信品牌推广多联机及空气源热泵，上述业务占央空比重接近10%。4）2021 年6 月，公司收购日本三电（汽车压缩机为主）布局汽车热管理，是泛暖通产业的延伸。我们认为2023 年三电有望继续减亏，2024 年有望扭亏为盈。


　　乘家电全球化之风：1）海信集团2022 年营收1849 亿元，海外收入占比41%。集团全球化布局由来已久，已在东南亚、非洲、欧洲和北美等地建立工厂和产业园，并先后收购东芝彩电业务、东欧家电品牌古洛尼。2）海信集团和上市公司家电业务整合尚未完成，当前集团以海信国际营销为平台经营海外家电业务。海信家电为白电和暖通双主业公司，我们期待未来可理顺公司和集团海外业务的分工合作关系。3）目前集团白电海外品牌业务在中东、东欧、非洲销售较多。中国家电产业已经具备全球化竞争力，参考海尔GE家电业务在北美过去几年优秀表现，我们认为海信仍有较大发展空间。


　　盈利预测与估值


　　我们维持2023-2025 年盈利预测不变。当前股价对应2024 年A/H股8.4x/5.9x P/E。维持A/H股跑赢行业评级不变，维持A/H股目标价31.8 元/26.8港元不变，对应2024 年A/H股12.8x/9.4x P/E，上行空间52%/59%。


　　风险


　　空调市场竞争风险；原材料价格波动风险；全球化布局进展不及预期。

□.何.伟./.褚.君./.卢.璐    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司