云天化(600096)点评：磷化工产品价格同比下跌导致公司利润下滑 23年有望延续高分红 业绩符合预期

投资要点：


公司发布2023 年业绩预告，业绩符合预期。2023 年公司实现归母净利润45 亿元左右，同比下降25.27%，扣非后归母净利润为43.8 亿元，同比下降25.72%，业绩符合预期。


其中4Q23 年单季度预计实现归母净利润7.96 亿元，同比下降10.67%，环比下降22.49%。


公司2023 年业绩同比下滑的主要原因为公司化肥、聚甲醛、饲钙、黄磷等主要产品市场价格同比下降，毛利水平同比下滑，但主要产品销量仍然实现了同比增加。4Q23 年单季度业绩环比下滑的主要原因为淡旺季的销量影响，但化肥等主要产品价格环比提升。


化肥冬储市场持续推进，4Q23 年公司主要产品价格多有反弹，磷矿价格高位震荡。根据百川盈孚农化产品数据，4Q23 年公司主要产品方面，磷酸一铵均价为3304.1 元/吨（yoy+3.9%，QoQ+18.9%）、磷酸二铵均价为3672.8 元/吨（yoy+2.6%，QoQ+6.6%），磷酸铁均价为11864.1 元/吨（yoy-48.4%，QoQ-5.6%），尿素均价为2411.7 元/吨（yoy-6.7%，QoQ+0.3%）。原料方面，根据百川盈孚磷矿石产品数据，4Q23 磷矿石均价为987 元/吨（yoy-5.2%，QoQ+10.5%）。非肥业务中，根据百川盈孚数据，4Q23单季度聚甲醛、黄磷，磷酸氢钙均价同比分别下降4.6%、22.3%、20.7%，环比分别涨跌-1.9%、2.3%、9.2%至13943、24743、2339 元/吨。


公司持续优化负债规模和结构，资产负债率继续下降，财务费用同比持续降低。公司加强应收款项和存货管理，加快货款回收，降低资金占用，同时强化母子公司资金的集中管控，优化借款结构，不断降低公司带息负债规模，3Q23 年末公司资产负债率较1H23 年末下降1.59pct 至61.71%。公司终止定增，未来磷酸铁项目或将推迟建设，总体资本开支或将收缩，预计公司2023 年有望延续2022 年的高比例分红，根据wind 数据，2022 年公司每股股利为1 元，共派发现金红利18.34 亿元，股利支付率为30.46%。


巩固传统业务的优势，同时在精细化工、磷矿资源高效开发、磷石膏综合利用等方面加大研发投入力度，优化产品结构转型升级。根据公司半年报披露，一期年产10 万吨磷酸铁项目于2023 年3 月底达到预定可使用状态，目前还在技改中，技改完成后，可满足不同客户对产品的定制化需求。氟化工方面，1H23 年公司子公司1500 吨/年医药中间体含氟硝基苯项目、10,000 吨/年氟硅酸镁项目正常生产，氟化铵/氟化氢铵项目进行技改优化、正在产能爬坡阶段，新建氟化工装置产能逐渐释放。参股公司瓮福云天化年产3 万吨无水氟化氢项目，2023 年上半年生产无水氟化氢产品1.65 万吨；参股公司氟磷电子氟硅酸制无水氢氟酸联产白炭黑项目（2.5 万吨无水氟化氢装置）进入试车阶段；年产5000 吨六氟磷酸锂项目正常生产运行。截止3Q23 年末公司固定资产较3Q22 年末增加30 亿元至220亿元，在建工程为25 亿元。


投资分析意见：一体化优势明显的磷化工企业，资产负债结构持续优化，同时转型布局精细磷化工业务、磷矿资源高效开发及氟硅资源综合利用项目，我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为45.05、46.20、48.10 亿元，对应的EPS 分别为2.46、2.52、2.62元，目前市值对应的PE 分别为7X、6X、6X。我们仍然看好磷矿石的资源价值属性，维持增持评级。


风险提示：1.磷矿石、磷肥、黄磷、聚甲醛等价格持续下跌；2.减债进度低于预期，资产负债率上行；3.期间费用大幅增长；4.磷酸铁等新材料项目投产进度低于预期。

□.马.昕.晔./.宋.涛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司