中国中免(601888)：经营稳中提质 供给持续丰富

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　　公司发布2023 年度业绩快报公告。2023 年公司实现营业收入675.8 亿元/YOY+24.1%，实现归母净利润67.2 亿元/YOY+33.5%，扣非归母净利润为66.6 亿元/YOY+35.8%。23Q4 公司实现营收167.4 亿元/YOY+11.1%/较2021 年同期-7.9%，归母净利润为15.1 亿元/YOY+275.6%/较2021 年同期+29.9%，扣非归母净利润为14.6 亿元/YOY+360.0%/较2021 年同期+27.9%。


　　经营稳中提质，盈利能力优化


　　2023 年，公司紧抓消费复苏和出入境放开机遇，持续优化商品结构，实现主营业务毛利率31.4%，同比增3.4pct，拆解看，Q1/Q2/Q3/Q4 主营毛利率分别为28.8%/32.5%/34.3%/30.5%，Q4 毛利率略下行预计与折扣、汇率等因素有关。对照2023 年公司各季度营业利润率为15.2%/11.9%/10.8%/12.5%，预计重签机场协议边际缓解销售费用压力。


　　整体看，2023 年公司实现经营效益、运营效率和管理质量的同步提升，核心竞争力持续增强。


　　旺季销售有所回暖，供给持续丰富


　　12 月，海口海关共监管离岛免税销售金额31.2 亿元，同比增长17.7%，环比增长29.4%；免税购物52.9 万人次，同比增长63.5%，环比增22.0%。


　　人均销售金额为5898 元，同比-28.0%，环比+6.1%。元旦数据显示，离岛免税购物金额4.8 亿元，免税购物人数为6.6 万人次，对应人均消费7228元。供给方面，继LV、Dior 落地三亚以来，23 年12 月28 日，cdf 三亚国际免税城C 区正式开业，与现有业态形成有效配套，提升客流承接力并助力购物体验感提升。在C 区开业及跨年活动的加持下，12 月31 日三亚国际免税城营收突破1 亿元。


　　盈利预测、估值与评级


　　考虑到免税需求修复情况，我们预计公司2024-25 年营业收入分别为858.9/985.5 亿元，同比增速分别为27.1%/14.8%，归母净利润分别为85.2/99.8 亿元，同比增速分别为26.8%/17.1%，EPS 分别为4.1/4.8 元/股，3 年CAGR 为25.6%。鉴于公司持龙头地位稳固，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25倍PE，目标价102.9元，维持 “买入”评级。


　　风险提示：居民消费力减弱；旅游复苏不及预期；新项目运营低于预期等。

□.邓.文.慧./.曹.晶    .国.联.证.券.股.份.有.限.公.司