川投能源(600674)：业绩略低于预期 雅砻江电价部分弥补来水不足

公司业绩预告披露2023 年归母净利润同比+25.3%，略低于预期


川投能源发布业绩预告：2023 年营业收入14.9 亿元，同比+4.6%，归母净利润44.0 亿元，同比+25.3%。4Q23 营业收入4.7 亿元，同比-13%，归母净利润5.6 亿元，同比-6%。2023 年盈利预告略低于我们预期，原因在于雅砻江的发电量弱于预期，但是我们认为电价上涨部分抵消来水不足。


　　关注要点


　　雅砻江盈利坚实，大渡河汛期电量回暖，带动归母净利润同比+25%。公司投资收益主要由雅砻江/大渡河水电贡献，1H23 占比90%/4.8%。


　　雅砻江方面，我们认为全年电价上浮有望弥补电量不利影响。1）电量上，9M23 达620 亿千瓦时，同比-7.4%。考虑到4Q属来水淡季，占全年电量比例较小，四川10-11 月水电发电合计同比+0.4%，我们认为雅砻江水电全年电量可能同比微降。2）电价上，9M23 上网电价同比+12%，高位上浮，得益于锦官送苏改为“基准价+浮动”关联江苏交易电价，同时四川省内电力供需偏紧，我们认为全年电价上浮可能弥补来水不足。


　　大渡河汛期3Q23 电量同比+30%，全年电价同比涨1 分/度，我们预计增持后投资收益增幅明显。大渡河在2022 年低基数下3Q23 汛期来水显著好转，电量同比+30.4%，9M23 发电量同比+0.4%。根据公开业绩会，公司预计大渡河全年电价同比涨1 分/度。我们认为1H23 公司增持大渡河股份比例至20%后，大渡河的投资收益贡献同比将有明显增长。


　　田湾河完成治理，公司控股水电全年电量同比+6.4%，提振营收表现。2023年田湾河大坝治理完成，发电能力恢复，桂平光伏电站于2022 年8 月并表，公司控股企业水电发电同比+6.4%，光伏同比+173%，推动营收同比+4.6%。


　　雅砻江水电提供充沛现金流，公司分红确定性强。雅砻江流域来水稳定性强，水电资产现金流充沛。2020-2022 年公司分红率保持在50%以上，每股股息0.38 元~0.4 元。2023-2025 年公司公告每年分红不低于每股0.4 元，我们认为分红确定性强，2023E-2024E分红率50%以上，当前股息率3.3%~3.6%。


　　盈利预测与估值


　　由于雅砻江来水弱于预期，我们下调利用小时数，2023 年归母净利润下调7.3%至44 亿元，维持2024 年盈利预测基本不变，引入2025 年盈利预测，归母净利润预计达51 亿元，同比+4.4%。我们维持“跑赢行业”评级，A股目标价17.04 元，较当前股价有14.4%的上行空间。当前股价对应2024E/2025E 13.9x/13.3x P/E，目标价对应15.9x/15.2x P/E。


　　风险


　　2024 年雅砻江水电来水及电量不及预期。

□.刘.佳.妮./.陈.显.帆    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司