海尔智家(600690)：收购开利商用制冷 发力TOB业务

公司近况


　　公司公告：1）海尔智家拟现金收购开利全球旗下从事商用制冷业务的Carrier Refrigeration Benelux B.V.（开利商用制冷）100%股权。2）收购对价约6.4 亿美元（折合人民币45.59 亿元），对应2022 年11 倍P/E。3）本次交易预计于2H24 完成，我们预计有望增厚公司2025 年业绩。


　　评论


　　收购开利商用制冷业务，切入商用新赛道。1）开利全球是全球暖通龙头。


　　2022 年开利制冷业务收入38.8 亿美元，其中商用制冷占31%，运输制冷占69%。2）本次海尔收购的部分为商用制冷，包括在食品零售使用的制冷柜、制冷机组，以及在冷库使用的CO2 制冷机组及配套服务。2021/2022年商用制冷收入规模分别达12.18/12.28 亿美元，内生增速分别为+9%/持平；净利率分别为3.74%/4.73%，本次6.4 亿美元的收购对价对应11x2022 年P/E。3）开利商用制冷具备较强竞争力，2021 年在EMEA地区份额第一、中国地区份额第二，当前业务布局以欧洲为主。本次收购交易若成功，海尔业务将从家用制冷场景成功拓展至商用零售制冷、冷库制冷场景。


　　业务版图拓展，有望形成市场、服务、技术等多方位协同优势。1）海尔已是全球家用制冷龙头，2022 年海尔系家用制冷电器全球份额~23%，排名第一。2）中国家电龙头具有暖通空调、工商业制冷产业链协同发展能力，近年纷纷加大全球商用空调、热泵、工商业制冷领域的投入。若本次收购顺利完成，我们认为海尔有望依托开利打造商用制冷平台，在欧洲、中国实现服务、客户资源、供应链的协同。3）开利商用制冷在北美业务目前仍处于发展前期，海尔GEA在美国市场是TOP 2 的家电品牌，拥有完善的客户、渠道、供应链资源，我们认为未来也有望帮助商用制冷业务在北美的推进。


　　二氧化碳制冷领域突破，海尔暖通业务有望受益。1）CO2 制冷技术路径可实现低成本制冷剂、高换热效率，是兼具环保、安全和稳定性的制冷技术。


　　目前逐步应用于高端新能源车热管理系统、热泵取暖和商用制冷领域。2）开利商用制冷在CO2 制冷领域具备丰富的技术和应用经验，我们预计该项技术赋能有望提升海尔在商用暖通领域的竞争力提升。


　　盈利预测与估值


　　由于欧美大家电市场零售表现疲软，我们小幅下调2024 年盈利预测2%至188.56 亿元，维持2023 年预测不变。当前A股/H股/D股对应11.4x/10.5x/4.7x 2023e P/E。A/H/D股维持跑赢行业评级，由于近期家电板块估值下行，下调A/H/D目标价5%/10%/ 6%至28.90 元/29.60 港元/1.47 欧元，对应A/H/D股16.4x/15.1x/6.3x 2023e P/E，上行空间43%/44%/34%。


　　风险


　　全球化经营风险；需求波动风险；竞争加剧风险；收购失败风险。

□.何.伟./.褚.君./.卢.璐./.汤.亚.玮./.汤.胄.樱.子    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司