科威尔(688551)：下游行业高景气 三大产品线齐头并进

国产测试电源设备龙头，三大产品线全面开花。公司成立于2011 年，重点布局测试电源产品，围绕新能源发电、电动车辆、氢能、功率半导体四大行业设立三大产品线，主要客户均为行业内头部企业。截至2023 三季报，公司营收达到3.6 亿元，同比增长40%，归母净利润达到7533 万元，同比增长66%，发展势头迅猛。


　　测试电源：大功率测试业务起家，积极拓展小功率领域。测试电源按照功率可划分为大、小两种，公司产品以大功率测试电源为主，主要应用于光伏逆变器、储能变流器、新能源车三电系统等产品的研发及品质下线测试，市占率、性价比、售后服务均位于行业前列。在小功率测试电源领域，公司后来居上，在技术、性价比、销售渠道上均不逊色于外资企业，随着公司定增计划的顺利实施，有望大幅提高小功率测试电源产品产能，带动测试电源业务增长。


　　氢能测试装备：燃料电池+制氢全方位布局。随着氢能产业的快速发展和标准体系的日趋完善，氢能检测需求有望进一步打开。在燃料电池汽车检测设备领域，参考Trendbank，2022 年公司以26%的市占率排名第一，预计2025 年燃料电池检测市场空间或达20 亿，同时装机系统、电堆功率的不断增大也对检测设备提出新的要求，预计行业集中度有望进一步提升。在电解槽检测领域，公司已向市场推出功率范围覆盖500W-5MW，兼容ALK、PEM 和AEM 的电解槽测试系统等产品系列，提前卡位制氢赛道。


　　功率半导体测试装备：国产替代加速，检测机遇来临。我国IGBT 产业起步较晚，市场主要被国外企业垄断。近年来在国产替代的大背景下，国内企业加快IGBT 模块研发与制造，带动测试系统的市场需求。公司自2017 年开始布局IGBT 动静态测试设备，历经3 年多的技术攻关，实现进口替代，成功运用于客户的研发和品质测试；并拓展至IGBT 封装产线领域，成功中标中车时代电气相关订单。


　　投资建议与估值：公司作为国产大功率测试电源设备龙头，顺利将产品线拓展至小功率领域，并切入氢能、IGBT 等高景气赛道，业绩有望快速增长。我们预计公司2023 年-2025 年的营收收入分别为5.39 亿元、7.68 亿元、10.62 亿元，营收增速分别达到43.6%、42.6%、38.2%；归母净利润分别为1.04 亿元、1.73 亿元、2.30 亿元，归母净利润增速分别达到66.4%、66.6%、33.4%。首次覆盖，给予“增持”投资评级。


　　风险提示：主要产品毛利率下降风险，原材料供应及价格上涨的风险，应收账款持续增加导致坏账风险

□.郭.雪    .德.邦.证.券.股.份.有.限.公.司