千禾味业(603027)2023年业绩预告点评：Q4高基数下平稳收官 关注流通渠道扩张进度

事件：公司发布23 年业绩预增公告，23 年公司预计实现归母净利润5.09-5.78 亿元（同比增长48.0%-68.0%）；扣非归母净利润1.22-1.91 亿元（同比增长50.0%-70.0%）。其中，单23Q4 公司预计实现归母净利润1.22-1.91 亿元（同比减少22.1%至增长21.8%）；扣非归母净利润1.21-1.89 亿元（同比减少22.2%至增加21.2%）。


　　Q4 高基数下平稳收官，流通渠道稳步扩张。基数层面，受添加剂事件催化，22 年10 月开始公司步入成长快车道，叠加22 年12 月开始春节备货，22Q4 整体基数偏高（22Q4 收入yoy+54.92%）。我们预计23Q4 公司营收端微增，主要系（i）零添加品类红利仍存，目前国内仍处于低渗透率&高成长阶段（ii）公司加速流通渠道招商&铺货， 经销商/ 网点数/ 单店卖力持续提升。


　　22Q4/23Q1/23Q2/23Q3 公司经销商数量分别环比新增197/198/358/277 家，我们预计23Q4 公司经销商数量持续增长。


　　包材&运杂成本下降，费效比增强，24 年净利率有望提升。公司包材采购价格同比下降、产品运杂费率持续降低，但基于拓宽消费人群&渠道&市场，公司零添加系列中，高性价比产品比例升高。两者影响对冲下，我们预计23Q4 毛利率同比下行/环比持平。费用方面，我们预计23Q4 销售费用率同比/环比均下降，主要系流通渠道占比提升（费效比高于KA 和电商）；管理费用率略有提升，主要系股权激励相关费用增加。综合来看，我们预计23 年归母净利率同比显著提升，单23Q4 净利率同比承压（去年同期费用投入投放力度偏低），但随期间费用率稳步收缩， 24 年开始公司净利率有望持续提升。


　　投资建议：股权激励彰显发展决心，省外市场&流通渠道拓张驱动成长。短期来看，受春节备货错期扰动，23Q4 收入增速承压，近期公司已积极筹备春节档备货，我们预计24Q1 收入同比增长提速。中长期来看，公司股权激励彰显管理层发展决心（22-25 年收入CAGR 约为20%，净利润CAGR 约为31%）。相较海外成熟市场，目前国内零添加产品渗透率尚低，健康化趋势下品类加速成长，公司深耕零添加赛道，已在西南地区具备较强品牌&渠道优势，建议持续关注公司在流通渠道&外埠市场扩张进度。我们预计公司2023-2025 年营收分别为32.40/38.65/46.21 亿元，同比增长33.0%/19.3%/19.6%，归母净利润分别为5.36/6.48/7.96 亿元，同比增长55.7%/21.0%/22.9%，当前市值对应PE 分别为29/24/19X，维持“推荐”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧、食品安全问题、省外拓张进度不及预期、流通渠道招商&铺货进度不及预期、原材料价格大幅波动等

□.王.言.海./.杜.山    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司