巨星农牧(603477)：低成本高质量扩张 出栏量有望保持较快增长

盈利同比下降7.5~8.9 亿元，业绩预告低于我们预期公司公布2023 年业绩预告，实现归母净利润-7.3 亿元至-5.9 亿元，同比-8.9 亿元至-7.5 亿元，实现扣非净利润-6.4 亿元至-5.0 亿元，同比-9.2 亿元至-7.8 亿元。以预告中值测算，4Q23 公司实现归母净利-3.2 亿元，1Q/2Q/3Q/4Q23 中值归母净利分别同比+1.1/-1.9/-1.6/-5.7 亿元，业绩预告低于我们预期。根据公司公告，公司业绩承压主因报告期内生猪价格大幅下跌，且公司对消耗性生物资产、固定资产等计提了存货跌价准备与资产减值损失。


关注要点


2023 年出栏量快速增长至268 万头，西南养殖龙头延续较快成长。1）价格端：2023 年猪价同比承压，据钢联、涌益，2023 年商品猪/7 千克仔猪/50 千克母猪均价为15 元/千克、364 元/头、1524 元/头，同比-19.5%/-21.5%/-12.9%。2）销量端：公司出栏量保持快速增长，据公司1 月29 日公告，公司2023 年出栏量同比大幅增加75%至268 万头。


成本领先、资金压力相对较小，定增推进或进一步强化资金实力。1）生产成绩：公司效率及成本处于行业领先水平。据公司公告，我们测算公司当前PSY约为27-28 头/年，2023 年生猪养殖完全成本约为15.7-16.0 元/公斤。


2）资金方面：资金压力相对较小，定增推进或进一步强化资金实力。第一，3Q23 公司资产负债率56.6%，低于行业70%的平均水平。第二，根据公司23 年12 月定增预案，公司计划募集不超过17.5 亿元。


管理体系助力增效降本，出栏量有望保持较快增长。1）养殖体系赋能降本：公司已搭建“种+料+管理+生物安全系统+环保系统”的五星养殖体系，我们认为公司管理优势赋能养殖效率提升，进而利于支撑公司24 年生猪养殖综合成本进一步下行。2）项目投产或助力出栏量高弹性：第一，德昌巨星项目或于1Q24 投产，其设计能繁母猪产能3.6 万头。第二，公司将灵活采用轻资产租赁模式扩产。第三，我们测算，如定增预案项目全部落地，预计可增添年出栏肥猪117 万头。综上，我们认为公司项目储备较充足，且叠加公司或外购仔猪补充产能，出栏量有望保持高弹性。


盈利预测与估值


基于2023 年生猪均价承压、我们判断2H24 猪价上行，2023/24 年归母净利润预测由1.8/9.8 亿元调整至-6.1/3.3 亿元；引入2025 年归母净利润9.2亿元。当前股价对应2024 年50 倍P/E。兼顾公司业绩调整及长期出栏量成长性，维持目标价40 元，对应2024 年61 倍P/E，23%上行空间。维持跑赢行业评级。


风险


非瘟等动物疫病风险；公司出栏低于预期风险；饲料成本上涨风险。

□.樊.俊.豪./.王.思.洋./.龙.友.琪    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司