天合光能(688599)：竞争加剧+计提减值短期承压 光储协同空间可期

投资要点


　　事件：公司2023 年归母净利52.7-58.3 亿元，同增43.27%~58.36%；扣非净利54.7-60.4 亿元，同增57.83%~74.44%，其中Q4 归母净利1.95-7.5亿元，同减41.27%~84.70%，环减51.17%~87.28%，中值4.73 亿元；扣非净利3.49-9.25 亿元，同减24.45%~71.47%，环减34.28%~75.18%。


　　组件价格快速降价，业绩不及预期。


　　出货持续增长、竞争加剧+计提减值短期盈利承压。2023 年组件出货超65GW，同增超51%；Q4 出货约20GW（确收约18GW），同增54%/环增23%，美国出货1GW+；受组件价格大幅下行影响，我们测算单瓦净利约5-6 分，环降约6 分。2024 年看，我们预计Q1 组件出货15-18GW，全年出货90-100GW，美国出货7-8GW，N 型占比70%+硅片自供60%，持续支撑盈利。


　　光储协同、多元增长空间可期。公司2023 年分布式出货约9-10GW，其中Q4 出货约3GW，确认销售2GW（权益出货约1.5GW）；受益组件价格下行，单瓦盈利约2 毛，环比基本持平；我们预计2024 年保持40-50%增长；支架2023 年出货9-10GW，跟踪占比超50%，Q4出货4GW，单瓦盈利约1 分；我们预计2024 年40-50%增长。储能2023 年出货约2GWh，盈利亏损；现有12GWh 产能建成，2024Q1 另有14GWh 电芯+系统产能投产，届时达26GWh 规模，2024 年出货保持高增，2028 年目标全球前三。光储协同，业务多元化高增。


　　产能一体化扩展、海外布局启动。公司2023 年底硅片/电池/组件产能达50/75/95GW；2024 年底70/90/135GW，硅片自供我们预计超60GW，增厚组件盈利。海外产能上，公司规划东南亚6.5GW 一体化产能+美国5GW 组件，布局美国高端市场；公司意向阿联酋投建5 万吨硅料+30GW晶体硅片+5GW 电池组件，分三期建设；战略性全球化布局，针对后续海外市场发展。


　　盈利预测与投资评级：基于公司业绩不及预期，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利55/57/70 亿元（2023-2025 年前值为70/85/100 亿元），同增50%/3%/23%，维持“买入”评级。


　　风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

□.曾.朵.红./.郭.亚.男./.徐.铖.嵘    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司