科沃斯(603486)点评：渠道、新品均处于净投入期 业绩静待拐点

投资要点：


公司业绩不及预期。科沃斯2023 年预计实现归母净利润6.0~6.8 亿元，同比下降59.96%-64.67%；预计实现扣非归母净利润4.36-5.16 亿元，同比下降68.27%-73.19%。


其中，Q4 单季度预计归母净利润-0.04 至+0.76 亿元，同比最低下滑86.8%，22Q4 为5.76 亿元；实现扣非后归母净利润-0.86 至-0.06 亿元，22Q4 为5.19 亿元。公司收入规模下滑，多业务为净投入期，同时受抖音等渠道影响费用转化率有所下降，业绩不及预期。


扫地机弱复苏、结构升级，洗地机增速放缓。扫地机行业2023 年呈现线上弱复苏、线下高增长的态势，根据奥维云网扫地机数据，2023 年全年线上/线下销额同比+4%/58%（线上占比较高），国内市场消费动能不足。洗地机市场2023Q3 增速收窄，2023 全年线上/线下市场销额分别同比+12.9%/24.9%，仍处于快速增长通道，但显著弱于前三年增速。


结构上，2023 年内销市场全能基站处于渗透率快速上行阶段，中怡康数据显示，基站产品线上销额占比达92.7%，其中，全能型基站款占比高达71.2%，同比提升40.3pcts，带动整体行业销售结构升级。分价格段而言，5000+高端产品为各家领先品牌的品牌力角逐之地，销额占比由去年的10.1%提升至16.6%，同时3000-价格带结构发生显著变化，销额虽持平但自清洁产品占比超过2/3，预计将成为2024 年各家重点布局的价格带，挖掘潜在消费人群。以价换量趋势上，去年行业均价大幅上涨趋势停止，新品价格带下行，部分企业亦开始推出高性价比价格带产品，中长期维度有利于行业渗透率的提升及格局优化。


科沃斯品牌承压，添可品牌仍处增长赛道，公司利润表现受费用拖累。2023 年科沃斯新品定位高端价格带，受竞对高性价比价格带快速渗透、大额销售费用投放等影响，公司线上市占率下降5.46pcts 至34.79%，但线下渠道及抖音快手等新兴渠道仍快速提升，外销预计与行业增长水平一致。公司打造爆品能力较强，根据奥维云网数据，2023 年公司T20Pro 产品成为国内扫地机线上市场销额冠军单品。添可品牌仍能享受行业端增长，但行业激烈竞争与价格战也对公司造成一定影响。利润端，截至23Q3 公司利润表现受到费用端拖累，抖音快手等新兴电商渠道费用率较高，转化率有所下降，商用清洁机器人、割草机器人等亦处于净投入期，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.9/-0.7/+0.6/+3.4pcts，此外，公司毛利率同比下滑1.75pcts 至47.99%，亦对利润产生影响。


盈利预测与投资评级。考虑到国内竞争加剧、消费动能不足，我们下调盈利预测，预计23-25年可实现归母净利润6.5/9.4/12.1 亿元（前值为9.6/13.4/16.1 亿元），同比分别-61.6%/+44.2%/+28.2%，对应当前市盈率分别为28/20/15 倍，主要下调毛利率0.8pcts至47.5%，研发费用率1pcts 至5.7%（商用清洁机器人、割草机器人等研发净投入期影响）。选择同为清洁电器领域石头科技、开能健康为可比公司，24 年平均peg 为1.23 倍，公司为0.54 倍，对应可比公司有5%以上的增长空间，维持“增持”评级。


风险提示：原材料价格波动，扫地机器人及洗地机产品渗透率不及预期。

□.刘.正./.刘.嘉.玲    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司