江山欧派(603208)：推动营销变革 收入稳健增长

公司预期23 年营收同比+15.9%，维持“增持”评级公司发布2023 年业绩预告，23 年预计实现营收37.2 亿元，同比+15.9%，其中Q4 营收10.15 亿元，同比+1.9%；预计实现归母净利3.5~4.5 亿元（22年为-2.99 亿元）， 同比+217.3%~+250.8%， 其中Q4 实现归母净利0.59~1.59 亿元，同比+117.8%~+148.2%，23Q4 及全年归母净利较22 年大幅改善，主要系22 年三四季度计提大额信用减值损失所致。考虑到需求仍待进一步复苏，我们略下调各项收入预测，预计23-25 年归母净利分别为3.99/4.90/5.83 亿元（前值4.09/5.04/6.03 亿元），对应EPS 分别为2.25、2.77、3.29 元，参考可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值为11 倍，考虑到公司工程业务结构持续优化、新渠道成长潜力较大，给予公司24 年13倍目标PE，目标价36.01 元（前值48.28 元），维持“增持”评级。


　　持续推动营销变革，工程代理业务有望保持较快增长，零售渠道潜力较大2023 年公司持续推动营销变革：1）直营工程方面，受益于23 年保交付发力，23Q1-3 公司工程直营业务收入同增11.13%至9.06 亿元，我们预计全年工程直营收入有望实现稳步增长；2）工程代理方面，公司积极发展代理商模式，加强代理商培养及转化，23Q1-3 工程代理收入同增54.01%至8.55亿元，我们预计全年收入保持较快增长；3）零售方面，近年来公司重点发力C 端零售渠道建设，持续加大对各类经销商和安装服务商的开拓和培育，23Q1~3 经销渠道营收同增19.58%至7.30 亿元，公司依托产品性价比优势加速抢占市场，伴随前期开拓经销商逐步走向成熟，零售渠道成长潜力较大。


　　工程+零售渠道双轮驱动，竞争优势明显


　　展望2024 年，前期竣工景气下家居消费需求有望得到支撑，公司依托工程代理商培养与转化，工程业务仍有望稳健增长；同时依托极致性价比的产品策略积极开拓小B/零售市场，长期看有望接力工程端驱动收入稳增。据公司公告，目前中小家装市场的木门供应商大部分为中小木门企业，公司作为上市品牌门企和中国房地产开发企业500 强首选供应商，木门品类丰富、性价比高，同时积极推出门类/窗类/墙板类/柜类等一体化健康家居产品，相较于中小企业竞争优势明显，具备长期成长潜力。


　　地产利好政策持续释放，期待需求进一步复苏


　　据统计局数据，23 年12 月家具类零售额同增2.3%至165 亿元，1-12 月家具类零售额累计同增2.8%至1516 亿元，显示终端消费需求仍有待进一步复苏。同时，近期部分城市地产端政策利好继续释放，我们期待更多城市更好落实优化地产政策，稳定居民购房需求，有望利好地产链估值修复。


　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。

□.陈.慎./.刘.思.奇    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司