恒玄科技(688608)2023：手表业务高增 毛利率承压

4Q23：营收符合预期，毛利率下滑及研发费用增加导致短期利润承压


公司发布2023 年度业绩快报，23 年实现营收21.76 亿元（yoy：+46.57%），归母净利润1.24 亿元（yoy：+1.01%），扣非归母净利润0.29 亿元（yoy：+136.93%）。其中，公司4Q23 实现营收6.12 亿元（yoy：+94.13%，qoq：-6.38%），归母净利润587.97 万元（yoy：+121.20%，qoq：-91.42%），扣非归母净利润-2350.59 万元（yoy：+54.06%，qoq：-150.49%）。四季度营收环比略有下滑，短期净利润承压主要受毛利率下滑及研发费用增加较多影响。考虑高价库存仍需时消化，且市场竞争有所加大，毛利率恢复有待观察，我们下调23/24/25 年归母净利润至1.24/2.73/4.62 亿元（前值：1.87/3.51/5.31 亿元），考虑公司今年有望发布新一代旗舰产品，在可穿戴SoC 领域保持领先地位，给予56x 24PE（可比公司48x24PE），目标价126.7元，维持“增持”评级。


　　2023 回顾：TWS 市场需求回暖，手表业务保持高增23 年公司营收已超过21 年水平（17.65 亿元），分业务来看，TWS 耳机市场销售恢复，公司新一代产品BES2700 加快导入，蓝牙音频类芯片营收恢复增长。此外，22 年公司手表类芯片实现营收2.9 亿元，23 年随着公司手表客户进一步拓展，且通过双芯片混合系统方案进入智能手表市场，我们预计手表相关营收有望实现同比50%以上增长，营收占比进一步提升。但受上游成本上涨、市场竞争加大等因素影响，公司23 年毛利率降至34.20%（yoy：-5.17pct），其中4Q23 毛利率环比下降1.8pct 至32.60%。2023 年公司研发费用5.51 亿元（yoy：+25.39%），我们预计主要由于人员规模增长以及流片费用增加，预计24 年人员扩张速度有望放缓。


　　2024 展望：TWS 基本盘稳固，手表/AR 持续带来新增量我们预计24 年公司营收仍有望保持较快增长，在品牌耳机市场公司市占率一直保持稳定，且新一代旗舰芯片即将推出，ASP 水平有望进一步提升。


　　手表业务方面，公司与现有客户合作不断深入，海外新客户拓展较为顺利，24 年有望保持较高增长。此外，公司不断加强Wi-Fi 等无线连接能力，有望配合蓝牙实现音频传输能力的增强，并助力公司拓展智能家居等新场景。


　　此外，我们看好公司SoC 在AR 等新领域得到应用。


　　投资建议：目标价126.7 元，维持“增持”评级考虑市场竞争加剧对毛利率产生挤压，我们下调23/24/25 年归母净利润至1.24/2.73/4.62 亿元（前值：1.87/3.51/5.31 亿元），考虑公司在可穿戴SoC领域的龙头地位，给予56x 24PE（可比公司48x 24PE），给予目标价126.7元，“增持”评级。


　　风险提示：需求复苏不及预期，市场竞争加剧，新品研发不及预期。

□.黄.乐.平./.张.皓.怡./.陈.钰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司