新泉股份(603179)：自主内饰龙头的成长复盘及未来展望

投资要点


自主内饰龙头历经两轮成长周期。公司近年来共经历了2015-2017 年和2021-2023 年两轮成长周期。第一轮成长周期中，公司市场份额呈现小幅增长，主要系SUV 行业红利对于自主供应链而言，真正有效的市场并不大。2020 年开始，新泉走出一轮大的成长周期，主要系新能源渗透率提升的红利叠加自主整车份额持续上升，揭开了供应链国产替代的巨大浪潮。与收入规模相匹配，公司归母净利润规模同步也有两个快速提升的阶段。整体来看，在新泉的发展历史上，在收入规模保持快速增长的阶段，公司盈利能力也具有同样的正向反馈。


每一轮快速成长阶段均有核心驱动客户。复盘众多零部件企业的成长历程可以发现，零部件企业在每一轮快速成长的周期中，通常是依赖于少数几个核心客户的驱动。在新泉的发展历程中，吉利、上汽自主、奇瑞、理想、国际知名电动车企业等客户分别在不同的阶段起到重要的驱动作用。2015-2017 年的第一轮周期中，新泉成长的主要驱动为吉利的强车型周期和上汽自主的强车型周期。2021-2023 年的第二轮周期中，新泉的核心驱动客户为国际知名电动车企、吉利、奇瑞和理想等。


上市后，公司资本开支加速。2017 年是公司规模快速扩张的起点，公司上市后开启了大规模扩张，“固定资产+在建工程”规模从2016 年的4.37亿元快速增长至2023Q3 的32.68 亿元。公司近年来基本保持着先获取对应项目订单再投资本开支的节奏，且新项目放量确定性较高，因此公司产能利用率整体稳定，固定资产折旧/营业收入比例基本稳定。公司持续完善全国产能布局并开启海外扩张，推进了常州、长沙、佛山、宁波、西安、上海、芜湖、合肥、大连和安庆等国内生产基地的建设，并在海外建设了墨西哥工厂及斯洛伐克工厂，开启了公司的全球扩张。


新产品拓展可期，全球化战略加速。公司仪表板、门板等产品竞争优势明显，深度绑定吉利、奇瑞、国际知名电动车企和理想等优质客户，市场份额持续提升。同时，基于已有核心工艺能力，公司不断布局新工艺，拓展产品新品类，向外饰件和乘用车座椅等领域延伸，单车配套价值量有望持续提升。国际化方面，公司出海布局步伐领先，持续坚定推进全球化战略，有望成为全球化的汽车饰件龙头。


盈利预测与投资评级：考虑到公司新项目、新业务的持续放量，我们将公司2023-2025 年的归母净利润从8.20 亿/11.22 亿/13.90 亿调整至8.20亿/11.22 亿/14.82 亿，对应的EPS 分别为1.68 元、2.30 元、3.04 元，市盈率分别为25.43 倍、18.59 倍、14.07 倍，维持“买入”评级。


风险提示：乘用车行业销量不及预期；新客户开拓不及预期；原材料价格波动影响。

□.黄.细.里./.刘.力.宇    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司