招商南油(601975)首次覆盖报告：成品油航运的弹性标的

成品油航运供求增速剪刀差叠加原油航运机会共振。由于船台瓶颈以及订单意愿不高冲击船队交付端，同时船舶老龄化以及环保新规对现存船队供给产生制约，全球成品油航运供给增速有望逐年降低；全球炼厂东移以及俄乌冲突带来的成品油贸易重构，成品油航运需求增速提升概率较大；从历史表现来看，成品油运价和原油运价具有方向的一致性，当前原油航运的供求也处于紧张状态；在自身供求增速剪刀差背景下，我们判断成品油运价有望与原油航运运价共振带来上涨。


招商南油——全球中小型液货运输服务商，成品油船队占比突出。招商南油是一家定位为全球中小船型液货运输服务商的航运企业，聚焦于成品油、原油、化学品、气体运输等领域；油品运输是公司核心业务，主要由原油运输和成品油运输构成。根据公司官网披露信息，招商南油作为远东最大的MR内贸成品油船东，目前运营28 艘MR 船舶，合计133.27 百万载重吨，在公司所有船队占比为54.5%，占比较多。


成品油运输板块有望贡献较大的业绩弹性。我们以公司官网披露的28 艘船舶进行测算：MR 船日收益TCE 每波动1 万美元/天，对应公司MR 船队净利润弹性为5.75 亿元；若MR 船日收益TCE 每波动2 万美元/天，对应公司MR 船队净利润弹性为11.49 亿元。


首次覆盖，给予“买入”评级。我们预测公司2023-2025 年的每股收益分别为0.36、0.43、0.49 元，业绩增速分别为20.9%、20.1%、12.1%；截至2024年3 月6 日，可比公司2024 年的PE 均值9.69 倍，考虑到成品油航运供求增速差持续扩大有望带来运价上升，以及招商南油成品油自身船队规模占比较高，业绩弹性较大。我们综合考虑行业景气度与可比公司估值，给予公司2024 年9.0 倍的PE 估值，目标价3.90 元。首次覆盖，给予“买入”评级。


风险提示：成品油航运需求不及预期、老船拆解不及预期、油价波动风险、汇率波动风险。

□.凌.军    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司