泸州老窖(000568)点评：被低估的“六边形战士” 维持买入评级

投资要点：


事件：公司于3 月11 日召开封藏大典品牌宣传活动，扩大品牌影响力；公司于3 月6 日公告“质量回报双提升”行动方案。


投资评级与估值：公司23 年前三季度净利润同比增长28.6%，基于前三季度增速和对行业需求的谨慎预期，略下调盈利预测，预测23-25 年归母净利润分别为132、162、195亿，同比增长27.3%、22.7%、20.4%（前次为134.6、167.5、203.1 亿，同比增长30%、24%、21%），当前股价对应23-25 年PE 分别为19x、16x、13x，维持买入评级。我们认为当前公司估值水平已被低估，24 年PE 为16x，处于过去10 年估值低位（参考历史PEband），公司21-22 年连续两年分红率60%，如果23 年分红率不变，则隐含股息率3.1%，且我们认为公司具备继续提高分红率的能力。老窖在团队能力、管理水平、激励机制、品牌高度、渠道能力、产品结构六个维度看，综合能力最强，是白酒中的“六边形战士”：1、公司管理层具备丰富的一线销售经验，准确把握行业趋势，战略务实，团队执行力强，平均年龄年轻，梯队搭配合理；2、公司股权激励与薪酬激励改革均已落地，明显激发管理层及核心骨干员工积极性，进一步释放公司内生增长潜力；3、公司拥有国窖1573 和特曲双品牌，国窖1573 凭借较高的品牌力、产品力和优秀的营销能力，十四五期间仍然有望维持年化20%以上增长，量价齐升趋势明确；特曲在经过前几年的调整后重新步入较快增长通道；次高端方面，特曲60 和窖龄酒都具备区域竞争力。


春节旺季动销符合预期，量、价、库存在合理水平。我们对泸州老窖基本面跟踪更新，公司春节期间动销符合预期，整体预计达到两位数增长，节后库存逐步回归良性水平。国窖1573 批价2 月来小幅回升到880 元左右。区域上，由于四川、华北地区的深耕，环太湖区域的拓展，支撑高低度1573 的持续增长，判断低度增速更快。次高端的特曲60 增长稳健，调整一年的老字号特曲和窖龄酒在春节期间动销也得到恢复，百元价格带的头曲取得开门红，表现亮眼。


股价表现的催化剂：国窖增速超预期，产品提价


核心假设风险：经济下行影响中高端白酒整体需求

□.周.缘./.吕.昌    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司