健之佳(605266)：西南河北双翼齐展 多元化助力持续成长

首次覆盖，给予增持评级。预计2023-2025年EPS为3.15/3.73/4.44元，采取绝对估值法和相对估值法，根据谨慎性原则，选择较低估值，给予目标价60.19 元，对应2024 年PE16X，首次覆盖，给予增持评级。


　　全国双中心布局，扩张天花板较高。市场认为公司为地区型行业龙头，天花板较低；我们认为公司已逐步打开西南和河北两地的发展空间，且云南地区仍有进一步下沉的潜力。2014 年至2023Q3，云南以外门店数量占比从18%提升至36%，且近年有加速趋势，公司在云南的开店经验有望在省外得到成功复制，主要原因为①川渝、广西、河北、辽宁等公司拓展区域的零售药店竞争格局分散，单体及中小连锁偏多，公司凭借良好的规模优势及运营经验有望实现整合，各子公司已实现或接近盈亏平衡；②唐人医药的成功并购为公司积累宝贵的大型标的并购经验，为省外快速扩张奠定基础；③公司业态多元化，美妆、线上业务等有助于吸引年轻客流，与其余药店形成差异化竞争，从而逐步抢占市场份额。


　　老店增速企稳回升，统筹有望贡献增量。2023 年公司同店增速承压，主要为居民消化家庭库存、云南基层医疗机构阶段性吸引药店客流等，2024 年以上因素有望弱化，预计老店增速稳中向好。药店接入统筹作为处方外流的关键一环，2023 年全国快速推进，统筹药店受益正逐步显现，云南地区进展相对较慢，但未来随平台搭建和系统对接完毕，政策实施水到渠成，公司作为龙头有望受益于大量优质客流带来的销售机会。


　　催化剂：开店速度超预期、云南门诊统筹落地。


　　风险提示：门店扩张进度不及预期，处方外流不及预期。

□.丁.丹./.张.拓    .国.泰.君.安.证.券.股.份.有.限.公.司