乐歌股份(300729)：自主品牌稳健发展 海外仓扬帆起航

我们认为乐歌股份是国内跨境电商物流基础设施建设的领头羊。公司深耕智能家居出海业务，随着业务规模的不断扩大，为赋能自身跨境电商业务，公司延伸布局了跨境电商公共海外仓创新服务综合体项目，有望成为第二增长曲线。


　　智能家居、健康办公领域精耕细作多年，海外仓创新服务新秀。乐歌股份是全球知名的智能家居、健康办公产品的研发、制造、销售商，延伸布局了跨境电商公共海外仓创新服务综合体项目。2022 年海外业务实现收入29.19 亿，海外收入占比91%；实现海外毛利润10.04 亿，毛利率34.39%，海外毛利润占比约91%。2020 至2022 年，公司海外业务收入占比均保持在90%-91%区间。


　　全球空间：智能家居健康办公行业市场规模千亿美元，跨境电商公共海外仓行业迅速扩容。传统家居主业方面，根据Strategy Analytics 的统计，2017年全球智能家居市场规模达到840 亿美元，预测在未来五年内复合增长率约为10%。海外仓业务方面，截至2022 年末，我国跨境电商海外仓的数量已超过1500 个，总面积超过1900 万平方米，跨境电商的崛起推动海外仓业务迅速扩容，累计服务580 多家客户。


　　成本优势：线性驱动升降产品生产规模领先，海外仓自有土地储备充足。乐歌线性驱动升降系统产品生产规模目前处于全球领先地位，公司分别在宁波、广西及越南设有生产基地，年生产能力在200 万套以上，在采购上具有较高的议价能力及供应链整合能力。截止23H1，乐歌前瞻性地以极低的成本在美国核心区域购买了4800 亩土地。乐歌海外仓凭借规模优势，可以较好控制运营成本，尾程快递折扣议价能力提升，让利给客户，价格优势更加明显。


　　自主品牌建设优势：乐歌境外“FlexiSpot”品牌升降桌在亚马逊、家得宝、沃尔玛、乐天、雅虎等电商平台升降桌品类销量排名第一。境内，“乐歌”品牌升降桌在天猫、京东平台上市场占有率持续保持第一。多渠道优势：传统ODM产品主要通过海外线下渠道销售，自有品牌产品主要通过独立站及线上三方平台触达C 端。线上渠道包括FlexiSpot 独立站和Amazon、天猫、京东，多渠道布局能降低运营风险。管理团队优势：乐歌自成立至今20 余年，跨境电商已有13 年的运营经验，同时持续推出股权激励，健全长效激励机制。


　　盈利预测与投资建议：考虑公司核心人体工学工作站品类需求景气，海外仓业务孕育新增量，我们将公司23-24 年净利润由5.34、4.31 亿元上调至6.20、4.47 亿元，同比增长184%、-28%，当前收盘价对应PE 分别为9.57、13.27 倍。考虑到公司的龙头地位，给予24 年15-17 倍PE，对应合理价值区间为21.46-24.33 元/股，给予“优于大市”评级。


　　风险提示：海外仓产能扩张不及预期，关税变化风险，国际贸易风险，外需景气回落，海运费、原材料、汇率大幅波动。

□.郭.庆.龙./.高.翩.然    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司