深度*公司*工业富联(601138)：AI带动盈利提升 “端、网、云”增长动力澎湃

公司发布2023 年年度报告，公司营收略降但在AI 需求带动下利润创新高，维持买入评级。


　　支撑评级的要点


　　营收稍降不改盈利能力提升，AI 服务器引领增长。公司2023 年实现收入4763.40亿元，同比下降6.94%，实现归母净利润210.40 亿元，同比增长4.82%，实现扣非净利202.09 亿元，同比增长9.77%。单季度来看，公司23Q4 实现营收1475.22亿元，同比-2.15%/环比+20.88%，归母净利润75.55 亿元，同比-8.72%/环比+19.48%，扣非净利润66.76 亿元，同比-5.49%/环比+11.33%。盈利能力方面，公司2023 年毛利率8.06%，同比+0.79pcts；归母净利率4.42%，同比+0.50pcts；扣非净利率4.24%，同比+0.65pcts。上述变化主要系：1）全球终端需求放缓，电信营运商纷纷调整策略，北美电信商大幅下修资本支出；2）云服务商占比快速提升，公司AI 服务器出货量增长带动云计算业务整体盈利能力攀升。3）受惠于运营商及云服务商数据中心网络升级，公司高速交换机出货增长，同时在高端智能手机市场的销售情况优于预期，有效推动营业收入、利润提升。


　　AI 服务器营收利润表现突出，带动云计算板块毛利新高。2023 年，公司云计算业务收入达1943.08 亿元，其中AI 服务器占比提高至约三成，毛利率达到5.08%，较去年提升1.12 个百分点。公司不断加大对AI 产业链上游投资，如GPU 模组、基板及后端AI 服务器设计与系统集成等，为主要客户新一代数据中心产品和算力中心产品导入提供卓越的设计开发服务，AI 服务器有望成为公司新增长引擎。


　　高速交换机及路由器收入及市占率均实现显著增长。受惠于运营商及云服务商数据中心网络升级，公司通信及移动网络设备收入达2,789.76 亿元。高速交换机及路由器方面，营业收入逐季升温，市占率超过75%，2023 年公司实现100G、200G、400G 等高速交换机的量产交付，其中200G、400G 交换机出货显著提升，800G交换机亦已进入NPI 阶段，公司预计24 年可贡献收入。


　　估值


　　尽管全球终端需求放缓，电信营运商纷纷调整策略，北美电信商大幅下修资本支出，但考虑24 年全球算力景气度仍居高位，AI 相关收入有望为公司带来较好盈利能力提升， 我们预计公司2024/2025/2026 年分别实现收入5434.21/6010.97/6616.41 亿元，实现归母净利润分别为244.65/295.56/314.47 亿元，对应2024-2026 年PE 分别为18.6/15.4/14.4 倍。维持买入评级。


　　评级面临的主要风险


　　宏观经济波动风险、市场竞争日益激烈的风险、供应链管理风险、汇率变动风险。

□.苏.凌.瑶    .中.银.国.际.证.券.股.份.有.限.公.司