中直股份(600038)2023年年报点评：业绩持续稳健增长；低空经济带来发展新机遇

事件：公司3 月15 日发布了2023 年年报，2023 全年实现营收233.3 亿元，YoY+19.8%；归母净利润4.4 亿元，YoY+14.1%；扣非归母净利润4.0 亿元，YoY+17.1%。公司全年业绩基本符合市场预期，业绩增长主要是产品交付量增加、部分产品价格调整导致。我们综合点评如下：


Q4 业绩有所下降；低空经济或将带来发展新机遇。单季度看，公司：1）4Q23 实现营收75.8 亿元，YoY-14.5%；归母净利润1.5 亿元，YoY-55.8%。2）4Q23 毛利率同比增长0.83ppt 至12.2%；净利率同比减少3.04ppt 至0.9%。


2023 年综合毛利率同比减少0.16ppt 至10.1%；净利率同比减少0.50ppt 至1.5%。分产品看，公司2023 年航空产品实现收入230.8 亿元，同比增长20.4%，占总收入接近100%；毛利率为10.2%，同比减少0.05ppt。公司持续聚焦航空主业，并积极发展通航产品。直升机通过改型改装可以用于特种、反恐维稳、抢险救灾、应急救援、农林作业、地质勘探、旅游观光、飞行培训等领域。国家大力推进低空经济产业发展，公司作为国内直升机龙头，或有望深度受益。


研发投入同比增长47%；现金流因收到客户回款而明显回暖。费用端，公司2023 年期间费用率为8.3%，同比增长0.05ppt。其中：1）销售费用率1.0%，同比增长0.13ppt；2）管理费用率4.0%，同比减少0.68ppt；3）研发费用率3.2%，同比增长0.60ppt；研发费用7.5 亿元，同比增长47.0%，公司加大研发投入力度。截至4Q23 末，公司：1）应收账款及票据57.6 亿元，较年初减少5.9%，主要是本年收到客户回款较多；2）存货129.2 亿元，较年初增长2.1%；3）合同负债14.3 亿元，较年初增长24.0%；4 税金及附加0.7 亿元，上年同期为0.2 亿元，主要是本期缴纳增值税附加税较多导致；5）经营活动净现金流为7.2 亿元，上年同期为-16.9 亿元，主要是本年收到客户回款大幅增加导致。


资产重组顺利推进；预计24 年关联存款上调15%至150 亿元。资产重组方面，公司2024.3.12 已完成本次重组资产过户手续。截至目前，本次重组尚未完成新股发行的相关工作。关联交易方面，公司：1)23 年预计关联采购及接受劳务额为334.5 亿元，实际发生103.3 亿元；预计关联销售及提供劳务额为361.2亿元，实际发生222.9 亿元。2）24 年预计关联采购及接受劳务额为339.6 亿元，较23 年预计额增长1.5%；预计关联销售及接受劳务额为331.7 亿元，较23 年预计额减少8.2%；24 年预计关联存款上调15.4%至150 亿元。


投资建议：公司是国内目前直升机制造业中规模最大、产值最高、产品系列最全的主力军。受益于低空经济产业发展，公司有望迎来发展新机遇。我们预计，公司2024~2026 年归母净利润为5.35 亿元、6.60 亿元、8.27 亿元，当前股价对应2024~2026 年PE 为43x/35x/28x，维持“推荐”评级。


风险提示：资产重组方案审批风险；下游需求不及预期等。

□.尹.会.伟./.孔.厚.融./.赵.博.轩./.冯.鑫    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司