伯特利(603596)：全域布局拥抱出海 制动龙头再度扬帆！

周期向上，国产制动龙头扬帆起航。公司深耕制动行业近二十年，实控人袁永彬技术出身带领公司实现汽车制动核心环节国产突破。近二十年来公司陆续实现EPB、ESC、One-Box 线控制动等制动产品量产，通过合资与收购横向拓展轻量化及转向业务，充分受益自主车企向上周期实现底盘产品快速国产替代。通过股权激励公司深度绑定核心员工利益，规模增长下公司主动进行组织形式变革，管理效率提升。2023 年前三季度公司收入为51 亿元，同比+38%，高增速持续；利润端保持高兑现，2023 年前三季度归母净利润为6.0 亿元，同比+24%，新产品量产爬坡叠加并表资产盈利好转公司盈利中枢有望继续向上。


　　顺应趋势，底盘XYZ 全域布局大有可为。下游车企产品迭代进入加速期，车企与底盘供应商的供应关系或迎来重塑，我们认为能力圈越大、掌握更多核心研发能力的底盘供应商有望在下一轮汽车周期中实现市占率的最大化，即同时掌握制动、转向、悬挂能力或为底盘供应商下一步努力的方向。公司XYZ 三轴布局，制动方面，公司线控制动迈入加速量产落地周期，产品持续升级剑指EMB；转向方面，公司收购万达转向同时自研电控部分，线控转向产品有望在将来随着行业趋势实现落地；悬架方面，公司有望做到核心技术迁移实现空悬产品的国产突破，补足底盘领域最后一块拼图。综合来看，公司在底盘方面布局宏大、步伐清晰，底盘领域配套单车价值有望从2000 元（制动）有望攀升至10000元以上（制动+转向+悬挂）。


　　国际视野，轻量化出海先行国际市场充分打开。考虑到海外轻量化零部件产品存在较大产能缺口，公司依托和全球通用多年配套关系布局墨西哥轻量化生产基地。资金维度，公司通过自有资金与募投资金拟在墨西哥投资超15 亿元，墨西哥一期已于2023 年下半年投产，墨西哥二期预计在2024 年底投产；产品维度，公司出海产品从轻量化拓展到制动产品，预计在墨西哥二期工厂投入制动钳、EPB 产能，配套国际车企单车价值量有望显著提升；客户维度，公司依托核心通用客户进入更多全球客户供应体系，陆续获得国际客户定点，2019 年来披露国际客户定点生命周期总和达22 亿美元。


　　盈利预测与投资评级：考虑到公司海外工厂产能爬坡需要时间，我们略微下调公司2023-2024 年营收至75.5/101.3 亿元（原为76.5/104.3 亿元），维持2025 年营收为141.3 亿元，同比分别+36%/+34%/+39%；基本维持2023-2025 年归母净利润盈利预测为9.2/12.1/16.6 亿元，同比分别+31%/+32%/+37%，对应PE 分别为29/22/16 倍，鉴于后续加快产能建设，维持“买入”评级。


　　风险提示：乘用车需求不及预期，全球经济增长不及预期，海外工厂建设不及预期。

□.黄.细.里    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司