中航重机(600765)：2023业绩稳定增长 静待毛利率拐点

事件：公司发布2023 年年度报告以及2024 关联交易预告。


2023 业绩稳定增长，毛利率与净利率均有提升公司2023 年实现营收105.77 亿元（同比+0.07%），考虑卓越出表、增值税政策变化影响同期可比口径增长12.77%。实现归母净利润13.29 亿（同比+10.70%）；实现扣非归母净利润12.89亿元（同比+8.81%）。从生产交付看，公司23 年生产锻铸产品37,245.16 吨，同比+30.97%，实现销售33,586.33 吨，同比+22.22%，库存量16,221.13 吨，同比+29.13%，产量与库存商品维持高增长。利润表端：毛利率31.28%，同比+2.04pcts；净利率13.21%，同比+0.62pcts；主营业务中锻铸业务毛利率29.76%，同比+1.57pcts；液压环控业务毛利率35.70%，同比+3.18pcts。从成本角度看，锻铸业务直接材料成本占比70.42%，较上年同期占比75.57%减少5.15pcts，直接材料成本41.26 亿元，同比-10.27%，材料端降本效果显著。费用端：研发费6.61 亿元，同比+52.3%，主要系研制项目增加以及材料试验费增幅较大；管理费用7.64 亿元（同比+0.98%）保持平稳；财务费用0.12 亿元，上年同期-0.22 亿元，主要系利息收入降低与汇兑净收益减少；销售费用0.92 亿元（同比+20.31%）。资产负债表端：存货37.21 亿元，同比+12.21%；合同负债7.13 亿元，同比+17.78%，公司存货与合同负债平稳向上。我们认为：


公司处于航空航发领域中游核心配套环节，2023 年受到行业部分下游客户去库存导致的订单延迟、产品价格调整、军品全额征收增值税等多重因素影响，公司业绩保持平稳增长。


24 年关联交易预计金额大幅提升，公司业绩有望实现超预期增长2023 年公司实际产生关联交易105.11 亿元（完成度 74.29%），2024 年公司预计关联交易总额153.50 亿元，较 23 年实际关联交易金额增长 46.03%。其中，销售产品及提供劳务预计实现 45 亿元，较上年实际发生额增长38.86%，采购货物及接受劳务 22 亿元，较上年实际发生额增长81.92%。我们认为：关联交易预计金额或对公司24 年生产经营情况起到一定指引作用，公司全年业绩有望实现超预期增长。


公司大锻件研制生产能力初步形成，有望受益于下游型号放量研制端：公司已启动50 项大锻件研制工作，6 项完成工艺验证件试制；公司与上飞公司深化合作，建立“大飞机锻铸联合创新平台”。生产端：陕西新区23 年12 月已部分投入试制并实现效益2309.53 万元，24 年将持续提高产能利用率实现收益；2023 年公司收购宏山锻造80%股权，主要资产包含500MN、125MN、60MN、25MN 锻压机及其相关配套，设备体系完整，主要为进口设备，精度高、稳定性好、使用寿命长，能够覆盖“大、中、小”、“高、中、低”锻件的研制和生产。我们预计宏山锻造24 年也将实现产能的部分释放，同时宏山锻造有望实现减亏（购买日2023/7/31 至2023/12/31 期间净亏损约7560 万元）。


构建“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”的新生态公司不断完善“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”的新生态配套体系，建立材料回收技术路线，开展钛合金、高温合金不少于3 个材料牌号研究与应用，逐步拓展新材料研发能力，构建材料回收循环再生体系，深化“研究院+企业”发展模式。我们认为：


公司开展从材料到机加的全产业链整合，从源头探索材料研究及再生利用，有利于降低材料成本占比与综合成本，核心竞争力不断增强，长期盈利能力有望提升。


盈利预测与评级：公司核心业务或将受益于我军航空装备升级换代带来的需求增长，同时锻造产能有望在十四五期间持续落地，供需两旺未来可期。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为16.75/21.85/27.01 亿元，对应P/E 为14.67/11.25/9.10x，维持“买入”评级。


风险提示：军品业务波动的风险；新型号装备研制不达预期的风险；产品价格的风险；企业经营状况及盈利能力不达预期的风险。

□.王.泽.宇./.杨.英.杰    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司