新凤鸣(603225)：2023年扭亏为盈 看好长丝持续回升

投资要点


　　事件： 新凤鸣发布2023 年报，2023 年实现收入614.69 亿元，同比增长21.03%；归母净利润10.86 亿元，扭亏为盈同比增长629.7%(调整前)；扣非归母净利润9.01 亿元，同比增长337.4%；2023 年毛利率5.84%，同比提升2.13pct。其中，2023Q4 实现收入172.69 亿元，同比增长34.5%；归母净利润1.99 亿元，扭亏为盈同比增长140.8%；扣非归母净利润1.63亿元，同比增长129.2%；毛利率4.52%，同比提升4.98pct。


　　产能释放叠加价差改善，长丝量率齐升业绩扭亏为盈。2022 年受原料成本大幅上涨以及宏观经济下行影响，市场需求发生阶段性萎缩，公司产销与价差受到拖累。2023 年随着国内稳增长政策的持续发力，行业供需边际明显改善，公司产销与价差有所扩大，景气度提升。得益于产能释放，产品销量显著增长。销量方面：2023 年涤纶长丝销量681.6万吨同比增长19.8%，其中POY/FDY/DTY 销量分别为462.9/142.1/76.6万吨，分别同比增长18.9%/20.3%/24.3%，短纤销量116.6 万吨同比增长149.2%。价格方面：2023 年公司POY/FDY/DTY/短纤产品均价分别为6795.8/7675.3/8498.6/6523.7 元/ 吨( 不含税) ， 分别同比变动-2.9%/-0.2%/-2.0%/-3.5%; 同期主要原料PTA/MEG 价格分别为5190.4/3595.0 元/吨(不含税)，分别同比变动-4.7%/-11.1%。毛利率方面：原料降幅大于产品降幅，价差扩大，毛利率提升，2023 年公司POY/FDY/DTY/短纤毛利率分别为4.9%/11.2%/5.5%/2.4%，分别同比提升2.17pct/4.55pct/2.42pct/0.25pct。


　　涤纶长丝供给放缓，盈利有望持续修复。据百川数据，涤纶长丝行业产能从2017 年的2246 万吨稳步增长至2022 年3897 万吨，2023 年迎来投产大年，新增投产达到447 万吨其中上半年投产317 万吨，预计2024年新增仅145 万吨其中115 万吨在下半年陆续投放，预计2025 年新增305 万吨其中240 万吨集中在四季度投放。投产高峰已过，未来尤其2025年上半年前新增产能显著放缓，杭州逸暻75 万吨产能关停搬迁也将在一段时间内影响行业供需，行业供给进一步收紧。行业CR5 占比59%，新增产能主要集中在大厂，集中度进一步提升，供需格局优化，盈利有望持续修复。


　　稳步扩张，深化一体化布局。公司已形成“PTA—聚酯—纺丝—加弹”产业链一体化和规模化的经营格局，成为全国化纤行业的龙头企业之一。截至目前公司涤纶长丝产能达到740 万吨，市场占有率超12%，国内民用涤纶长丝行业第二。公司预计将在2024 年新增40 万吨涤纶长丝，2025 年新增65 万吨差别化长丝，未来长丝产能规划指标清晰，建设要素充足，公司的长丝综合竞争力有望得到进一步的提升；涤纶短纤120万吨，国内涤纶短纤产量位居第一，短纤效益也在销售市场逐步开拓以及产能逐步释放、工艺技术的不断改进中稳步提升，后续公司将利用原材料自供、设备后发优势以及基地化规模等优势进一步提升短纤效益，以巩固和提高化纤行业地位。纵向发展方面，目前公司PTA 实际总产能已达到500 万吨，公司在有效自供PTA 原料的基础上灵活把握部分PTA对外销售的量。PTA 基地正在建设发展成PTA-聚酯一体化基地，从而将进一步降低公司涤纶长丝的生产成本。规划了540 万吨的PTA 项目，引进KTS 公司PTA P8++技术，在成本、能耗、产品性能等方面具有较强的技术优势，更优于作为纺丝用聚酯原料，有利于后续聚酯化纤产品向高档差别化纤维发展。预计到2026 年上半年，公司PTA 产能将达到1000 万吨。


　　投资建议：2023 年下半年起涤纶长丝行业新增供给放缓，且新增主要集中在大厂，行业集中度逐步提高，供需格局优化，盈利有望持续改善。


　　新凤鸣作为龙头企业之一，有望受益涤纶长丝景气回升带来业绩弹性。


　　预计公司2024-2026 年收入分别为680.39/734.56/773.38 亿元，同比增长10.7%/8.0%/5.3% ，归母净利润分别为20.13/25.03/29.52 亿元，同比增长85.3%/24.4%/17.9%，对应PE 分别为10.3x/8.3x/7.0x；首次覆盖，给予“买入-B”评级。


　　风险提示：新增扩产超预期；下游需求不及预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。

□.骆.红.永    .华.金.证.券.股.份.有.限.公.司