金山办公(688111)：WPS AI即将商业化变现 2024继续发力B端AI

投资要点：


　　公司发布年报：2023 年公司收入45.56 亿元，同比增长17.27%；归母净利润13.18 万元，同比增长17.92%；扣非净利润12.62 亿元，同比增长34.45%。


　　面对经济形势的不确定性，公司仍然保持了相对稳定的增速水平，业务能力优势得到进一步凸显。2023 年公司收入、净利润、扣非净利润增速分别较上一年增长了-1.17、10.59、22.74 个百分点。在业内普遍缩减人员规模和加强控费力度的背景下，公司2023 年仍然新增7%的员工，达到4558 人，彰显了对业务持续增长的信心。同时，公司人均业务指标也在持续增长，人均收入和净利润分别达到100 万元和29 万元。


　　季节性方面，2023 年公司收入从逐季增长，变为在2、4 季度处于相对旺季。因而公司在3 季度处于业绩增速的低点，在Q4 业绩增速明显回升。随着前期信创业务放量和疫情因素的影响的减弱，个人订阅业务受到寒暑假影响，回归到原有季节性的节奏中。


　　分业务来看，2023 年公司最看重的两大订阅业务保持了强劲的增长。个人和机构订阅分别增长了34.45%和29.42%；受到信创需求下滑的影响，公司机构授权业务下滑21.60%；在公司逐步收缩并主动关停互联网广告推广业务的背景下，公司互联网广告推广及其他业务（含海外业务）收入减少了6.05%。


　　在个人订阅业务方面，通过产品功能的打磨、云端活跃度的提升、用户精准功能推送，同时叠加了会员付费体系的变革，公司用户的付费转换率得到进一步的提升。到2023 年末公司月度活跃设备数5.98 亿，同比增长4.36%，其中PC 版活跃度增长更快，增速9.5%，基数更高的移动版仍然增长了0.61%。而与此同时，客户的付费意愿得到进一步增强，累计付费个人用户数量增长18.43%到3549 万。


　　在机构订阅业务方面，2023 年公司在4 月上线了WPS 365 帮助企业客户进行数字化转型，加大了在B 端的推广活动。截止2023年年底，公司W365 客户累计签约17000 家，公有云付费企业数增长达到83%。W365 第一次将公司从文档类产品线，拓展到了内容创作、沟通协作、数字资产管理、开放生态为组合的一站式协同办公平台，产品能力得到了市场的认可。


　　2024 年公司AI 产品开发将逐步从C 端产品向B 端深入。


　　（1）2023 年一季度，公司基于大语言模型的智能办公应用WPS AI 项目正式启动，并在11 月完成备案并开启公测。2024 年，该产品将进入到收费阶段，公司将开启AI 会员，有望进一步打开个人订阅业务的付费空间和增强用户的黏性。


　　（2）公司通过与大客户进行AI 产品的共创，即将在2024 年4 月对外发布B 端AI 产品的新进展，也将在2024 年探索出适合当前国情下企业级AI的商业模式。


　　公司在AI 产品构建上，选择了开放的发展路径，集各家之所长。


　　WPS AI 接入了主流头部大模型，根据各家大模型的特点和长处，在不同的需求场景下，选择不同的大模型提供服务。目前与公司合作的大模型厂商包括了百度文心一言、智谱、阿里通义、讯飞星火、MiniMax 等，公司还在与Kimi 展开联调。


　　2023 年公司毛利率和费用占比都呈现改善趋势。全年毛利率85.30%，较上年提升0.30 个百分点。其中机构授权业务毛利率93.12%，略有下滑0.31 个百分点，表明产品化程度仍然处于较高水平；个人订阅业务毛利率81.49%，较上年提升了0.74 个百分点，会员体系调整效果得以显现。此外，公司研发、销售、管理三大费用合计增长13.48%，低于收入增速水平，表明AI 领域投入对整体盈利能力影响有限，2024 年有望继续维持业绩增长的稳定性。


　　Q4 合同负债增幅明显，将对2024 年业绩形成较强支撑。2023Q4公司合同负债达到18.91 亿元，较Q3 增长了1.81 亿元，到达历史新高；其他非流动合同负债（主要为合同负债）6.13 亿元，较Q3 增长2.04 亿元，长期用户付费金额的增幅更加明显。与此同时，公司Q4 经营性现金流也得到了明显提升，从上年同期的7.43 亿提升到了11.18 亿元。


　　维持对公司“增持”的投资评级。公司业务门槛较高，同时主要面向个人客户和企业客户，在当前经济形势下仍然保持了较好的稳定性。随着后续C 端AI 产品商业化落地和B 端AI 产品的完善及推广，公司有望率先享受到AI 应用发展的红利。预计24-26 年公司EPS 分别为3.62 元、4.69 元、6.54 元，按3 月26 日收盘价306.40 元计算，对应PE 为84.62 倍、65.26 倍、46.88 倍。


　　风险提示：人工智能发展超预期，导致办公软件产业环节被上游取代；国际局势变化对公司海外业务的影响；新技术发展对竞争格局的影响。

□.唐.月    .中.原.证.券.股.份.有.限.公.司