云铝股份(000807)公司点评：Q4销量环比提升驱动业绩显著增长

3 月27 日，公司发布23 年年报，23 年实现营收426.69 亿元，同比-11.96%；归母净利39.56 亿元，同比-13.41%；扣非归母净利39.30 元，同比-9.69%。4Q23 营收129.08 亿元，环比+6.75%，同比+18.27%；归母净利14.51 亿元，环比+46.54%，同比+80.25%；扣非归母净利14.56 亿元，环比+48.01%，同比+133.06%。


2H23 原铝产量大幅上涨。23 年原铝产量239.95 万吨，同比-7.59%，铝液水及铝锭销量130 万吨，平均售价1.66 万元/吨，平均成本1.36 万元/吨。2H23 原铝产量142.55 万吨，环比+46.36%，我们认为主因公司前期因云南限电停产的123.2 万吨电解铝产能从6月开始陆续复产，8 月复产完毕，Q3 公司复产产能逐步释放，Q4产能完全释放，2H23 电解铝产销量逐季度提升。


Q4 产销环比提升驱动业绩显著增长。Q4 长江有色铝均价环比+0.71%至1.90 万元/吨，氧化铝价格环比+4.04%至3004.50 元/吨，预焙阳极均价环比-2.77%至4089 元/吨，按行业平均单耗计算，原铝生产成本上涨171.45 元/吨。公司电价按照全年预算进行结算，云南地区枯水期及丰水期电价波动对公司季度成本影响较弱。


Q4 公司营收环比+6.75%至129.08 亿元，毛利润环比+30.31%至22.70 亿元，归母净利环比+46.54%至14.51 亿元，我们认为一方面Q3 公司复产启槽过程中，需要将空电解槽充满铝液，影响实际销量和生产成本。Q4 已经复产完毕，虽11 月因限电再度停产61万吨产能，但停槽需要将铝水抽出，带来Q4 销量环比提升。另一方面Q3 存在复产费用，进一步扩大Q4 利润增幅。受益于销量增长和不存在启槽成本，Q4 公司毛利率环比提升3.18 个百分点至17.59%，ROE 环比提升3.71 个百分点至13.48%。


提升能源保供，规划产量进一步提升。云南省3 月17 日决定释放80 万千瓦电力负荷用于电解铝企业复产，据Mysteel 测算，理论可供50 余万吨/年电解铝产能复产使用，Mysteel 预计实际复产产能40 万吨/年。公司将积极争取最大用电负荷，提升电解槽运行效率，规划24 年电解铝、铝合金及铝加工产品产量分别为270/126万吨，同比23 年产量分别提升12.52%/2.23%。


预计公司24-26 年营收分别为480/493/505 亿元，实现归母净利润分别为41.72/51.00/60.82 亿元，EPS 分别为1.20/1.47/1.75元，对应PE 分别为10.62/8.68/7.28 倍。维持“买入”评级。


铝价大幅波动；限电限产；原材料价格上涨。

□.李.超./.王.钦.扬    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司