新凤鸣(603225)：业绩大幅改善 长丝景气有望上行

核心观点


　　2023 年公司实现归母净利10.86 亿元，同比大幅扭亏为盈。2023国内需求回暖，公司业绩持续改善。2024-2025 年长丝产能投放将逐步放缓，考虑搬迁、落后产能退出等情况，实际新增产能有限，且投产主要集中在龙头企业，长期景气有望上行。公司当前长丝产能740 万吨、短纤120 万吨，新沂基地已具备坚实的扩产基础。随着长丝景气回暖和公司产能的持续扩张，业绩有望持续增长。


　　事件


　　公司发布2023 年年度报告


　　2023 年，公司实现营业收入614.69 亿元，同比增长21.03%，实现归母净利润为10.86 亿元，同比扭亏为盈，实现扣非归母净利润为9.01 亿元，同比扭亏为盈。Q1-Q4 归母净利润分别为1.89、2.90、4.07、1.99 亿元。


　　简评


　　供需改善，价差回暖，2023 年业绩大幅扭亏为盈2023 年随着国内稳增长政策的持续发力，行业供需边际明显改善，公司产销与价差有所扩大，景气度提升。据中纤网，2023 年1-12 月，涤纶长丝产量、出口量、表观消费量分别为4702、403、4305 万吨，同比分别+21%、+20%、+21%。2023 年，公司POY、FDY、DTY 销量分别为462.9、142.08、76.58 万吨，同比分别+19%、+20%、+24%，均价分别为6796、7675、8499 元/吨，同比分别-2.93%、-0.25%、-2.00%，价差分别为1110、1989、2812 元/吨，同比分别+168、+354、+199 元/吨。毛利率分别为4.91%、11.18%、5.49%，同比分别提升2.17、4.55、2.42pct。受益于价差扩大，盈利提升，2023 年公司实现归母净利10.86 亿元，同比大幅扭亏为盈。2023 年公司整体毛利率为5.84%，同比提升2.13pct，净利率为1.77%，同比提升2.17pct。


　　单季度来看，2023Q4 公司POY、FDY、DTY 销量分别为132.60、37.89、22.21 万吨，环比+14%、+5%、+17%，同比+34%、+13%、+14%。合计销量193 万吨，环比+12%，同比+27%。据Wind，2023 年Q4，POY、FDY、DTY 均价分别为7505、8133、8826元/吨，价差分别为1080、1707、2401 元/吨。2023 年四季度进入需求淡季，价差有所回落，盈利环比有所下滑。Q4 毛利率为4.52%，环比下降3.12pct，净利率为 1.16%，环比下降 1.38pct。


　　公司产能持续扩张，集中度提升，行业供需格局向好公司已拥有涤纶长丝产能740 万吨，市场占有率超过12%，国内长丝企业第二，涤纶短纤产能120 万吨。公司围绕“两洲两湖”基地为主线，稳步推进主业发展。“两洲两湖”即桐乡洲泉、湖州东林、平湖独山、徐州新沂这四大基地。目前徐州新沂基地已拥有60 万吨短纤、80 万吨长丝产能，同时该基地已拿到近60 万吨标煤的能耗指标，为园区后续扩产打下基础。此外，公司拟在桐乡市洲泉区块建设年产250 万吨差别化聚酯纤维材料、10 万吨聚酯膜材料项目。项目总投资200 亿元，计划总用地约1080 亩，一次规划，分两期实施，一期投资约35 亿元人民币，涉及用地约240 亩，建设周期为3 年，建设25 万吨/年聚酯生产装置（阳离子纤维产品）1 套、40 万吨/年聚酯生产装置（差别化纤维产品）1 套，二期投资尚未规划。


　　经过2022 年冲击后，行业集中度进一步提升，龙头企业逆势扩张，据百川、中纤网等数据，预计行业2023 年全年新增产能476 万吨，2024-2025 年长丝产能投放将逐步放缓，2024 年新增产能包括新凤鸣（40 万吨）、荣盛石化（50 万吨），合计产能约90 万吨，此外，恒逸逸暻、福建经纬等厂商存在搬迁、停车等情况，实际新增产能有限，2025 年明确新增产能规划包括新凤鸣65 万吨。2024-2025 年整体供给扩张有限，扩张主要集中在龙头企业，且随着落后产能的逐步出清，长丝集中度逐步提升，长丝供需格局向好，龙头企业议价权增强，长丝景气有望上行。


　　延链、强链、补链，进军海外，布局炼化一体化6 月26 日，公司公告计划启动印尼北加炼化一体化项目。项目投资主体为泰昆石化，新凤鸣与桐昆股份间接持股分别为44.1%、45.9%。项目地址位于泰昆石化项目选址于印度尼西亚北加里曼丹省北加里曼丹工业园区，项目占地 898 公顷（其中炼化项目773 公顷、光伏发电125 公顷）。项目总投资86.24 亿美元，其中投资主体按比例自筹资金26.15 亿美元，国内外银行融资贷款 60.09 亿美元。


　　项目建设内容包括炼油及芳烃工艺装置、乙烯及下游装置和相关配套设施，项目规模为1600 万吨/年炼油。项目主要产品有：成品油430 万吨、对二甲苯（PX）485 万吨、醋酸52 万吨、苯170 万吨、硫磺45 万吨、丙烷70 万吨、正丁烷72 万吨、聚乙烯FDPE50 万吨、EVA（光伏级）37 万吨、聚丙烯24 万吨。


　　项目建设年限为4 年，项目建成后预计年均营业收入104.38 亿美元，年均税后利润13.28 亿美元。按持股比例计算，对新凤鸣收入贡献约为46 亿美元，利润贡献约为5.86 亿美元。


　　项目建设有助于公司实现一体化发展，PX 可运回国内供公司各基地使用，保障聚酯产业链原料供应。


　　盈利预测与估值：预计公司2024-2026 年归母净利润分别为18.89 亿元、24.21 亿元和26.22 亿元，EPS 分别为1.23 元、1.58 元和1.71 元，PE 分别为11.0X、8.6X 和7.9X，维持“买入”评级。


　　风险提示：原油价格持续上涨（原油价格与国际政治经济形势高度关联且具波动较大，如果原油价格进一步上涨，进一步增加公司成本压力，进而影响公司盈利能力）；行业竞争加剧（国内长丝企业众多，各企业均有不同规模的扩产计划，进而加剧行业竞争，影响盈利空间，公司公告投产后，市场担心供给增速提升，行业竞争加剧影响盈利，导致股价出现波动，但实际投产有限）；宏观经济环境变化（宏观经济环境变化对民用涤纶长丝行业有一定的影响，随着经济全球化、一体化的加速，如果未来全球经济发生较大波动，我国的经济增速持续放缓，下游对涤纶长丝的需求下降，则有可能对公司的经营业绩产生不利影响）；定增终止风险（2023 年10月16 日，公司发布《关于终止向特定对象发行股票事项并撤回申请文件的公告》，若资金规划有所调整，募投项目540 万吨PTA 建设进度可能受到影响）。

□.邓.胜    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司