新华保险(601336)：投资压力拖累利润增长 NBV困境反转

本报告导读：


　　23 年归母净利润-59.5%，预计为投资收益大幅下滑影响。受制于经济假设调整及经济经验负偏差EV 负增长，NBV 回暖，价值率提升，投资收益率承压。


　　投资要点：


维持“增持”评级，下调目标价至46.79 元/股，对应2024 年P/EV 为0.54 倍：公司23 年归母净利润87.12 亿元，同比-59.5%（23 年为新保险合同准则和新金融工具准则，22 年为新保险合同准则和旧金融工具准则），在模拟调整使得22 年年数据基本可比的情况下归母净利润-43.0%，主要为资本市场波动导致投资收益大幅下滑影响。EV同比-2.0%，主要为经济假设调整（长期投资收益率假设由5.0%下调至4.5%、风险贴现率假设由11.0%下调至9.0%）和经济经验负偏差影响。23 年分红0.85 元/股，同比-21.3%，分红率由22 年的34.3%下调至23 年的30.4%，预计主要为实施新会计准则后非经济假设调整计入其他综合收益导致利润基数抬高的影响。考虑到投资端风险等不确定性，下调2024-2026 年EPS 为5.39（6.39，-15.7%）/6.35（8.47，-25.1%）/7.60 元。


　　NBV 快速增长，期限结构优化带来价值率明显提升：23 年NBV 同比24.8%（考虑假设调整影响）/65.1%（假设调整前同口径），由新单和新业务价值率共同贡献。1）23 年新单同比2.9%，主要得益于居民旺盛的保险储蓄需求，其中长险期缴同比31.8%，十年期及以上期缴同比12.7%，而趸交同比-17.1%，实现业务结构优化。代理人平台仍然呈下滑趋势，23 年末人力15.5 万人，同比-21.3%，但清虚带来队伍质量的显著优化，月均人均综合产能6293.7 元，同比94.4%。2）业务结构优化带来新业务价值率提升，考虑假设调整影响测算，23 年新业务价值率6.8%，同比提升1.2pt，其中个险新业务价值率22.4%，同比提升3.7pt。


　　资本市场波动叠加优质非标资产荒导致配置压力凸显，投资表现低于预期：23 年总投资资产1.3 万亿元，同比11.1%，主要得益于负债端现金流大幅增长的贡献。23 年净投资收益率3.4%，同比-1.2pt，主要为长端利率下行影响；总投资收益率1.8%，同比-2.5pt，受权益市场波动影响较大。


　　催化剂：渠道改革效果显现。


　　风险提示：客户需求不及预期；权益市场波动；长端利率下行。

□.刘.欣.琦./.谢.雨.晟./.李.嘉.木    .国.泰.君.安.证.券.股.份.有.限.公.司