涪陵榨菜(002507)：需求成本短期承压 期待利润弹性

核心观点：


需求短期疲软，原材料成本承压。公司发布2023 年报，2023 年收入24.50 亿元，同比-3.86%；归母净利润8.27 亿元，同比-8.04%。其中，2023Q4 收入4.98 亿元，同比-0.84%；归母净利润1.67 亿元，同比-17.33%。分产品，榨菜/萝卜/泡菜/其他分别收入20.76/0.61/2.25/0.84亿元，同比增长-4.56%/-25.99%/-6.51%/+75.74%。主力产品收入下滑主要受需求表现疲软以及一二线人口回流影响，其他收入高增主要由于海带、豇豆增长较快。利润端，2023 年净利率同比-1.53pct 至33.74%。其中毛利率同比-2.43pct 至50.72%，主要由于青菜头成本提升以及产品结构影响；销售费用率同比-0.97pct 至13.37%，品牌费用投入有所减少。管理/研发费用率同比分别+0.20pct/+0.08pct。


预计青菜头成本下降，期待利润弹性。展望2024 年：收入端，公司渠道库存低位，期待终端需求回暖。2023 年公司拓展餐饮渠道调味菜产品且榨菜酱表现较好，2024 年公司产品渠道有望继续扩张。成本端，根据公司在投资者关系互动平台的答复，2024 年公司青菜头采购成本下降至800 元/吨。参考青菜头采购和生产周期，预计新采购的青菜头于5 月后开始投入生产。公司成本红利有望释放，预计毛利率同比提升。公司加强费用管控，预计费用率平稳。


盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026 年公司营业总收入26.24/28.66/31.61 亿元，分别同比+7.10%/9.25%/10.30%；归母净利润9.14/10.14/11.24 亿元，分别同比+10.55%/10.94%/10.87%；对应PE 估值17/15/14 倍。参考可比公司估值，给予2024 年20 倍PE，合理价值15.84 元/股，维持买入评级。


风险提示。经济下行风险；竞争加剧风险；公司渠道扩张不达预期。

□.符.蓉./.杨.琳.琳    .广.发.证.券.股.份.有.限.公.司