中国国航(601111)：盈利接近转正 看好24年取得突破

2023 年仍录得明显亏损，2024 年盈利有望全面恢复；维持“买入”中国东航2023 营业收入1137.41 亿，同增147%，归母净亏损81.68 亿，符合此前公司预告的净亏损68-83 亿，相比2022 净亏损373.86 亿大幅缩窄；其中4Q23 淡季需求较弱叠加较高的油价，公司归母净亏损55.61 亿，弱于4Q19 的净亏损11.72 亿。考虑淡季民航需求较弱，我们调整2024-26净利润至64.43/88.96/110.36 亿（前值：131.99/160.70/-亿），公司历史10年PB 均值A/H 股2.1x/1.1x，由于公司有望ROE 实现历史突破，给予溢价至A/H 股2.5x/1.3x 2024E PB，并预计24 年BPS 为2.11 元，A/H 股目标价人民币5.30 元/3.00 港币，维持“买入”。


2023 年国内线收益水平表现良好，等待国际线进一步恢复4Q23 民航淡季需求较弱，整体供给/需求环比下降4.8%/5.0%，为4Q19 的97%/92%（3Q19 为99%/92%），客座率76.4%，与4Q19 相差3.9pct，不过国际航线仍继续恢复，4Q23 供给/需求分别为4Q19 的67%/63%（3Q23为56%/53%）。A 股口径4Q23 营收为282.03 亿，环比下降21.9%，相比4Q19 提升2.7%。全年来看，公司运营显著恢复，整体供给/需求分别同增154.6%/197.5%，恢复至2019 年91%/82%，客座率74.4%，同增10.7pct。


另外国际线票价趋向常态，23 年公司单位客公里收益小幅同降1.5%，不过国内航线同增6.0%，整体营收1137.41 亿，为19 年的94%。


4Q23 和2023 全年盈利仍承压


4Q23 公司归母净亏损55.61 亿，明显弱于4Q19 的净亏损11.72 亿，主因淡季需求较弱，且4Q23 航空煤油出厂价均价相比4Q19 提高53%，使得毛亏损为32.96 亿，4Q19 为毛利润0.29 亿，另外或由于公司于4Q23 存在较多未确认递延所得税资产的可抵扣暂时性差异和可抵扣亏损，公司在亏损情况下仍记账8.28 亿所得税。全年来看，公司营业成本为1124.64 亿，运力回升使得营业成本同增50.5%，但飞机利用率同增4.14 小时至8.16 小时，摊薄公司单位扣油可用吨公里成本46%，使得毛利润录得12.80 亿，同增297.22 亿，最终净亏损同比缩窄292.18 亿至81.68 亿。


调整A 股目标价至人民币5.30 元、H 股至3.00 港币，维持“买入”我们给予A/H 股2.5x/1.3x 2024E PB（较前值2023E PB 5.5x/2.7x 下调，主因考虑净资产回升以及下调净利润预测，影响公司ROE 等盈利能力指标），预计24 年BPS 为2.11 元，给予A/H 股目标价人民币5.30 元/3.00港币（前值人民币6.15 元/3.30 港币）。我们看好行业景气回升，叠加全票价放松管制以及公司上海主基地优势，推动公司盈利中枢提升，维持“买入”。


风险提示：需求恢复不及预期，机队引进超预期，油汇波动，安全事故。

□.沈.晓.峰./.黄.凡.洋    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司