安科瑞(300286)：顺周期下游需求放缓 产品迭代静待花开

投资要点


　　事件：公司发布23 年报，实现营收11.22 亿元，同比+10%，归母净利润2.01 亿元，同比+18%。其中Q4 实现营收2.47 亿元，同比+0.4%，环比-27%，归母净利润0.28 亿元，同比-14%，环比-63%。23 年毛利率为46.39%，同比+0.24pct，归母净利率为17.95%，同比+1.20pct，Q4 毛利率41.41%，同/环比-5.41/-5.57pct，归母净利率11.15%，同/环比-1.90/-10.60pct。业绩处在预告中值，基本符合市场预期。


　　顺周期下游需求放缓，积极出海打开成长空间。23 年公司企业微电网及系统实现营收10.06 亿元，同比+12%，毛利率46.8%，同比+2.18pct。


　　23 年全年国内制造业PMI 大部分处在50 以下，固定资产投资增长均在10%以下，公司备案项目受下游需求放缓导致转化不及预期，但公司积极调整战略布局，聚焦高景气行业+盯转化+加快布局海外市场，其中海外收入同比+128%初具成效，积极求发展，打开公司成长空间，24 年我们预计企业微电网及系统收入有望实现近20%的增长。


　　EMS 产品升级趋势不变，产品阵列完善静待花开。23 年受益于软件产品占比提升毛利率同比+0.25pct，EMS 2.0 及3.0 系统推出后，公司持续加大研发投入，研发投入同比+6%，且公司推广研发转营销的销售策略，有效提升销售团队专业度，公司同时加大对源网荷储充平台及充电桩等产品的研发，完善其产品阵列，提升公司系统解决方案一体化能力，待下游复苏后有望实现利润的快速增长。


　　销售费用良性增长，现金流显著改善。23 年公司期间费用同比+10%至3.59 亿元，其中销售费用同比+19%至1.63 亿元，主要系公司持续加大销售投入，部分研发人员转型技术销售以及海外团队扩张。23 年经营活动现金流量净流入3.15 亿元，同比+93.52%，显著改善，期末存货1.72亿元，较期初下降0.46 亿元，存货周转天数下降36.51 天至116.53 天，经营效率也有明显提升。


　　盈利预测与投资评级：考虑到下游资本开支或持续承压，我们下修公司24-25 年归母净利润为2.5(-0.8)/3.3(-1.4)亿元，预计26 年归母净利润为4.1 亿元，同比+25%/30%/26%，现价对应估值分别为19x、14x、11x，维持“买入”评级。


　　风险提示：下游资本开支不及预期，备案项目转化率不及预期，竞争加剧等。

□.曾.朵.红./.谢.哲.栋    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司