中炬高新(600872)：股权激励落地 三年再造新厨邦可期

公司发布2023 年业绩：2023 年公司收入51.39 亿元，同比-3.78%；归母净利润16.97亿元，同比+386.53%；扣非归母净利润5.24 亿元，同比-5.79%。23Q4 公司收入11.86亿元，同比-14.37%，归母净利润29.69 亿元，同比+394%，扣非归母净利润0.61 亿元，同比-60%。其中美味鲜子公司23 年收入/净利润分别为49.32/5.99 亿元，同比-0.5%/+3.04%。业绩符合此前预告。


酱油需求具备韧性，内部改革带来23Q4 短期波动：2023 年公司酱油/鸡精鸡粉/食用油收入分别同比+0.09%/+13.44%/-10.62%，拆分量价，2023 年酱油/鸡精鸡粉/食用油销量分别同比+1.9%/+15.7%/-9.6%，吨价分别同比-1.7%/-2%/-1.1%，酱油需求具备韧性，B 端渗透下鸡粉销量高增。23Q4 公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入分别同比-17.3%/+18.1%/-18.7%/-21.1%，东部/南部/中西部/北部地区收入分别同比-16%/-6%/-6%/-44%，收入疲软预计主因晚春节下经销商错期备货+内部改革带来销售端短期调整，23Q4 东部/南部/中西部/北部经销商数量环比23Q3 分别-4/-7/+6/-21。


成本红利推动毛利率改善，费用前置压制23Q4 净利率：2023 年公司整体/调味品业务毛利率32.7%/32.2%，同比+1/+1.97pct，其中酱油/鸡精鸡粉/食用油毛利率分别同比+2.6/+2.6/-3.3pct，原材料价格下降+产品结构优化推动公司毛利率改善，23 年酱油/鸡精鸡粉直接材料吨成本分别同比-6.6%/-6.4%。23 年公司销售/管理费用率同比+0.04/+1.3pct，23Q4 销售/管理费用率同比+0.7/+5.8pct，管理费用率高增主因组织变革影响阶段性的解除劳动关系补偿、咨询费等支出增加。综合来看，23 年/23Q4公司扣非归母净利率10.2%/5.2%，同比-0.2/-5.9pct；23 年美味鲜子公司净利率12.1%，同比+0.4pct，调味品主业盈利能力较为稳健。


股权激励+美味鲜三年规划落地，三年再造新厨邦可期：公司发布2024 限制性股票激励计划，拟向329 名员工授予1438.8 万股，占总股本1.83%，授予价格14.19 元/股，业绩考核要求为2024-2026 年目标收入57.6/67.8/100.2 亿元，同比增长12%/17.86%/47.73%，营业利润率分别不低于15%/16.5%/18%，净资产收益率分别不低于14%/15.5%/20%。此外公司发布美味鲜未来三年战略规划，经营目标为2026年美味鲜公司营业收入达到100 亿元，营业利润达到15 亿元。我们认为本次股权激励和美味鲜三年规划对收入、利润均有要求，彰显公司长期发展信心，未来随着内部改革红利释放，公司三年再造新厨邦可期。


盈利预测与投资评级：23 年公司符合预期，暂不考虑并购，我们调整公司24-26 年收入预期为58/68/80 亿元（此前24-25 年预期为60/69 亿元），同比+12%/+18%/+18%，调整24-26 年归母净利润预期为7.4/9.4/12.5 亿元（此前24-25 年预期为7.7/9.8 亿元），同比-57%/+28%/+33%。其中美味鲜归母净利润分别为7.3/9.4/12.5 亿元，同比+31%/+28%/+33%。我们预计公司归母净利润对应24-26 年PE 分别为28/22/17x，估值位于公司历史低位，维持“买入”评级。


风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；公司治理改善不及预期；食品安全问题

□.孙.瑜    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司