伯特利(603596)：2023业绩符合预期 海外布局+研发创新持续投入

2023 业绩符合预期：营业收入同比+34.9%至74.7 亿元（vs. 我们预期75.4 亿元），归母净利润同比+27.6%至8.9 亿元（vs. 我们预期8.9 亿元）；其中，4Q23公司营收同比增长27.7%至23.7 亿元，毛利率同比下降0.25pcts/环比增加0.49pcts 至23.1%，销管研费用率同比-0.9pcts/环比+0.1pcts 至9.1%，归母净利润同比增长34.5%/环比增长24.0%至3.0 亿元。


　　销量规模持续扩大：2023 年公司智能电控/盘式制动器/轻量化制动销量分别同比增长48.9%/26.6%/31.3%。我们认为伯特利有望凭借技术+成本优势、以及持续产能投建，进一步放大规模优势：1）技术优势：深耕汽车底盘制动系统，可自研量产EPB/ESC、以及线控制动one box 产品，并已向转向、悬架、以及ADAS 产品拓宽；2）成本优势：通过研发设计、采购降本、以及规模效应/生产效率提升，有望通过扩大零件自研范围进一步降本；3）产能布局：公司围绕线控制动、电子驻车、盘式制动器等产品，逐步扩展全球布局响应客户需求。


　　推进海外布局+持续研发创新，在研项目充沛将逐步兑现：1）海外布局：公司墨西哥一期项目（年产400 万件轻量化零部件）已于3Q23 末投产，拟建设墨西哥二期项目（预计3Q24E 投产），并于2024/1 发行可转债预案，计划募集资金28 亿元中10 亿元将用于建设墨西哥年产720 万件轻量化零部件及200 万件制动钳项目，预计公司海外布局将持续扩大、拓展至北美外的其他市场；2）研发创新：公司研发投入持续加大，2023 年完成开发及投产固定钳、四轮EHC、以及大缸径EPB 等产品，并将在轻量化、电控转向、ADAS 产品等方面持续推进，我们认为公司已为WCBS2.0 及EMB 产业化储备足够技术及生产能力；3）在研项目：2023 年公司新增定点项目总数319 项，智能电控产品持续获新订单（电子电控、智能驾驶产品新增定点项目71、83 项）。我们认为，1）公司重点发力智能底盘及智能驾驶领域，有望形成业务协同效应；2）海外布局+研发创新持续推进为新项目量产交付奠定基础，在手订单兑现确定性强。


　　维持“买入”评级：综合考虑公司业务布局持续扩大、海外建厂前期或拖累净利润等因素，维持2024E 归母净利润为11.2 亿元，上调2025E 归母净利润6%至14.9 亿元，预测2026E 归母净利润18.4 亿元。看好公司定点释放以及底盘全面布局的长期规划前景，维持“买入”评级。


　　风险提示：下游行业竞争加剧；线控制动业务盈利能力不及预期；线控制动及线控转向渗透率不及预期；美国汽车市场消费不及预期；全球汇率波动。

□.倪.昱.婧    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司