昭衍新药(603127)：海外高增长 本土静待景气修复

投资要点


业绩表现：收入稳增长，盈利能力略下滑


　　2023：收入23.76 亿，YOY 4.78%，归母净利润3.97 亿，YOY -63.04%，主营业务毛利率 42.62%，YOY- 5.28 pcts。


　　其中净利润拆分：①实验室服务净利润为4.73 亿，YOY- 17.90%，净利率20%，YOY -5pcts，②资金管理收益为1.31 亿元；③生物资产公允价值变动带来净损失为2.67 亿。


　　2023Q4：收入7.89 亿 元， YOY- 20.39%，归母净利润0.69 亿 元 ，YOY-84.31%，毛利率40.3%， YOY- 5.27 pcts。


成长能力：海外高增长，国内静待景气修复


　　分业务，药物非临床研究服务仍然是公司收入的绝对主体，2023 年收入23.09亿，YOY+4.31%，占总收入97%，毛利率43.22%，YOY -5.09pcts。我们认为这主要与 2023 年行业景气不及预期及公司及时调整市场拓展策略相关。同时，2023 年生物资产公允价值的变动也导致了订单总价的变化，进而影响了收入增速。


　　分地区，23 年国内17.98 亿，YOY-4.64%，毛利率43.62%，YOY-4.99pcts，海外5.79 亿，YOY51.20%，毛利率39.49%，YOY-4.89pcts。海外成为增长的主要支撑。


　　订单角度：截至23 年末，公司在手订单金额约33 亿元，新签订单23 亿元，Q4 新签金额环比基本持平，但项目数量保持恢复趋势。海外子公司2023 年新签订单约3.4 亿元。


　　产能角度：苏州昭衍II 期 2w 平米设施已封顶，苏州2.2w 平配套设施，预计2024 年逐步投入使用。专注于新药筛选的子分公司昭衍易创 Non-GLP 实验室已投入使用。海外产能角度，公司BIOMERE 当前发展的主要瓶颈在于产能限制。公司有望在24 年通过多种方式支持 BIOMERE 扩建，提升美国服务通量。


　　24 年预期：我们认为，考虑到在手订单金额、订单执行周期、当前生物资产的供需格局、国内投融资环境及海外的产能瓶颈，我们认为公司24 年收入端仍有一定压力，但后续的成长性及订单增长有望随创新药景气的恢复而得到有效改善。


盈利能力：下滑趋势或延续到2024 年


　　毛利率：23Q4 单季度毛利率40.3%， YOY- 5.27 pcts，我们预计主要和公司年报中提到的调整市场拓展策略相关，考虑到行业趋势暂时没有显著变化及订单周期的影响，毛利率的下滑或将延续到2024 年。


　　费用：公司2023Q4 除管理费用大幅下降外，研发及销售费用环比基本持平。


　　我们预测公司24 年为了抵御行业景气的下滑，客户及地区的开拓仍会持续，管理/研发/销售费用的绝对值或环比略有增加。


盈利预测与估值


　　考虑行业整体景气度、订单执行周期及公司市场拓展策略的变化，我们预测公司2024 年毛利率仍有一定程度的下滑。我们预测2024-2026 年EPS 为0.37、0.45、0.71 元/股。参考2024 年4 月2 日收盘价对应2024 年50 倍PE。参考可比公司估值及行业地位，维持“增持”评级。


风险提示


　　新增固定资产折旧、股权激励、汇兑对表观业绩影响的波动性；新业务的盈利周期的波动性；创新药投融资景气度下滑。

□.孙.建./.王.帅    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司