涪陵榨菜(002507)：Q4盈利承压 期待公司改善

事件：2023 年公司实现收入24.50 亿元，同比增长-3.86%；实现归母净利润8.27 亿元，同比增长-8.04%；实现扣非后归母净利润7.56 亿元，同比增长-7.60%。2023Q4公司实现收入4.98 亿元，同比增长-0.84%；实现归母净利润1.67 亿元，同比增长-17.


　　33%；实现扣非后归母净利润1.53 亿元，同比增长-15.44%。


　　Q4 收入平稳，新品类和新渠道发展可期。2023Q4 公司收入为4.98 亿元，同比增长-0.84%，保持平稳。2023 年榨菜、泡菜、萝卜、其他产品分别实现收入20.76、2.25、0.61、0.84 亿元，同比分别增长-4.56%、-25.99%、-6.51%、75.74%。从销量来看，2023 年榨菜、泡菜、萝卜、其他产品分别实现销量11.33、1.18、0.47、0.47 万吨，同比分别增长-3.82%、-8.53%、-21.67%、30.56%。其他产品增长较快，主要系酱类产品销量同比增加。2023 年公司积极拓展餐饮市场，全年餐饮产品调味菜调货额突破8000 万，同比增长超30%。新品方面，乌江榨菜酱全年调货额近4000 万。分地区看，全年华南、华东、华中、华北、中原、西北、西南、东北大区分别实现收入6.71、4.


　　46、3.07、2.63、2.28、1.84、2.20、0.79 亿元，同比分别增长2.37%、-8.23%、1.


　　05%、-1.45%、-6.71%、-20.69%、5.39%、-30.04%。2023 年公司经销商净增加112 家至3239 家，主要系公司持续布局餐饮渠道，新增开发部分餐饮客户。


　　费用投放加大，导致Q4 盈利能力承压。2023Q4 公司毛利率同比提升3.35 个pct 至50.65%，销售、管理、研发、财务费用率同比分别+9.05、-0.01、+0.21、+1.00 个pct至13.21%、4.85%、0.51%、-5.21%。销售费用率大幅上升，导致四季度公司盈利能力承压。2023 年公司毛利率同比下降2.43 个pct 至50.72%，主要系青菜头收购价格上涨。全年销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.97、+0.20、+0.07、+0.01 个pct 至13.37%、3.59%、0.24%、-4.11，费用率整体保持平稳。


　　盈利预测：公司需求逐步企稳，但高价原材料投入使用对盈利能力仍有拖累。期待后续需求好转收入回暖，2024 年青菜头价格高位回落有望带来盈利能力改善。同时公司榨菜酱新品、餐饮渠道等发展有望贡献增量。根据公司年报，考虑到需求疲软以及成本压力，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026 年收入分别为27.33、30.13、32.89亿元（原2024-2025 年为31.69、35.55），归母净利润分别为9.27、10.68、11.66 亿元（原2024-2025 年为10.46、11.99），EPS 分别为0.80、0.93、1.01 元，对应PE为16.6 倍、14.4 倍、13.2 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示事件：全球疫情反复及经济增速放缓；原材料价格波动风险；渠道开拓不达预期；新品推广不达预期；研报信息更新不及时的风险

□.范.劲.松./.熊.欣.慰./.晏.诗.雨    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司