重庆啤酒(600132)：主流价位贡献量增 高分红政策延续

事件：


公司发布2023 年年报，2023 全年公司实现营业收入148.15 亿元，同比+5.53%，实现归母净利润13.37 亿元，同比+5.78%，实现扣非归母净利润13.14 亿元，同比+6.45%。单季度来看，23Q4 公司实现营业收入17.86 亿元，同比-3.76%，实现归母净利润-0.07 亿元，同比-109.23%，实现扣非归母净利润-0.13 亿元，同比-117.73%。


23 年公司每股拟派发现金红利2.80 元（含税），年度分红比例同比提升1.8pct 至101.4%，高分红政策延续。


24 年目标：2024 年公司计划实现营收中到高个位数增长。


投资要点


收入分析：主流品牌贡献量增，吨价增速放缓。23 年公司实现营收148.15 亿元，同比+5.53%（其中Q1：+4.52%；Q2：+9.64%；Q3：+6.51%；Q4：-3.76%）。


公司啤酒业务实现收入144.42 亿元，同比+5.4%，销量299.8 万千升，同比+4.93%，对应吨价4942 元，同比+0.57%。其中，Q4 啤酒销量、吨价分别同比+4.8%、-9.3%，Q4 量升价跌我们认为主要系22Q4 疫情影响下产品货折力度较小形成高基数影响。


1） 分价格带：23 年高档啤酒（8 元及以上产品）实现营收88.55 亿元，同比+5.18%；主流啤酒（4-8 元产品）实现营收52.97 亿元，同比+5.64%；经济型啤酒（4元以下产品）实现营收2.9 亿元，同比+10.06%。量价拆分来看，高档、主流、经济型啤酒销量分别同比增长3.98%、5.97%、3.80%，对应吨价分别同比+1.2%、-0.3%、+6%。整体来看，各档次啤酒销量均实现稳步增长，且高档啤酒吨价持续上行以及公司推动经济型产品结构升级，带动其吨价提升明显。


2） 分地区：23 年西北区、中区、南区分别实现营收40.23、60.84、43.34 亿元，同比+1.1%、+3.01%、+13.74%，南区受益于大城市计划及渠道拓展增速较快。


其中，Q4 西北、中区、南区分别实现营收2.56、7.34、6.9 亿元，分别同比+23.4%、-3.6%、-13.7%。西北区市场Q4 恢复效果明显，主要系22Q4 低基数影响。


利润分析：大麦价格上涨致使毛利率承压，归母净利率基本维持稳定。2023 年实现归母净利润13.37 亿元，同比增长5.78%（其中Q1：+13.63%；Q2：+23.52%；Q3：+5.32%；Q4：-109.23%）。


1） 成本上，公司23 年吨成本同比+3.18%，其中原料吨成本同比+5.67%。公司23 年毛利率为49.15%，同比下降1.33pct，主要系原材料、包材价格上升以及主流价格带产品放量导致吨价提升幅度较慢所致。分结构来看，高档、主流、经济产品毛利率分别同比-1.57pct、-0.88pct、+0.78pct，中高档以上产品盈利能力均有所下滑。其中Q4 毛利率为48.79%，同比下降6.8pct。


2） 费用上：23 年公司期间费用率为20.20%，同比下降0.56pct。其中管理和研发费用管控较好，同比下降0.47pct、0.61pct，销售费用率同比提升0.53pct， 主要系公司持续加大市场投放力度，23 年广告及市场费用、工资薪酬分别同比增长10.09%、7.34%。综合来看，23 年归母净利率为9%，较22 年同比基本持平。


2024 年展望：主流价格带助成长，24 年成本改善可期。展望2024 年，我们认为：


1）产品组合：2024 年公司“扬帆27”战略进入新的发展阶段“嘉速扬帆”。公司在产品组合上提升高端产品增长以及加速啤酒以外品类增长。我们认为在啤酒消费升级的大背景下，经济产品将逐步升级至主流产品，量增带动整体营收增长；2）渠道分布：公司持续推动大城市计划，计划在2024 年将目标城市从91 个增加至100 个左右，并计划在各个城市拓展渠道，增强品牌势能；3）成本端：大麦双反政策取消或将直接带动啤酒企业原料成本改善，预计公司大麦采购成本同比下降，而佛山生产基地预计将于24Q2 投产，折旧摊销额的增加或将对冲成本红利；4）费用投放：公司在维持费用率的同时，增大投放力度，并聚焦于品牌端的费用投放。


投资建议：重庆啤酒是高端化排头兵，“6+6”品牌矩阵完善，大单品打造能力出色。随着消费力恢复、成本改善、“嘉速扬帆”战略加快高端化进程以及渠道精细化调整持续赋能成长，公司增长势能有望延续。我们预测公司2024 年至2026 年营业收入增速分别为6.0%、5.7%、5.5%，归母净利润增速分别为9.6%、8.1%、7.0%，EPS 分别为3.03、3.27、3.50 元，对应PE 分别为22.2x、20.5x、19.2x，首次覆盖，给予“买入-B”建议。


风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、食品安全问题、消费复苏进度不及预期、产品结构升级不达预期等。

□.李.鑫.鑫    .华.金.证.券.股.份.有.限.公.司