济川药业(600566)：期间费用得到有效控制 利润率进一步提升

事件：公司发布2023 年年报，实现营业收入96.55 亿元（+7.32%），归母净利润28.23 亿元（+30.04%），扣非归母净利润26.92 亿元（+32.72%）。分季度来看，单Q4 实现营业收入31.18 亿元（+0.49%），归母净利润8.79 亿元（+51.84%），扣非归母净利润8.64 亿元（+48.48%），单季度研发减少1.7亿元，主要系22Q4 BD 了恒翼生物的产品支付了首付款费用，使得基数较高的影响；销售费用减少1.7 亿元，我们认为主要是院端合规化后学术活动相关支出减少以及OTC 占比提升的影响；财务费用减少6000 万元，主要系利息收入增加所致。


　　点评：


　　分治疗领域来看，2023 年表现较好的细分领域有：清热解毒类产品营收33.80亿元（17.68%），儿科类产品营收27.41 亿元（+13.01%），呼吸类产品（营收6.40 亿元（+9.74%），核心产品蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒、雷贝拉唑钠肠溶胶囊三者的合计销售收入占比达73.33%。我们预计蒲地蓝退出省医保影响已出清，OTC 渠道占比不断提升；小儿豉翘仍在快速放量期；雷贝拉唑中标第九次国家集采，但我们预计公司将通过开发零售渠道和加大其他三个消化道品种（如健胃消食口服液）推广力度的方式来弥补利润端的影响。


　　公司通过自研、外部引进等方式丰富产品管线，提升长期竞争力。公司药物研究院立足中药、仿制药、改良新药均衡布局，加快推进创新药，2023 年获得丙戊酸钠注射用浓溶液、阿奇霉素干混悬剂、普瑞巴林口服溶液、盐酸托莫西汀口服溶液、盐酸艾司洛尔注射液、布洛芬混悬液和小儿豉翘清热糖浆的药品注册证书，盐酸利多卡因注射液一致性评价批件。在BD 方面，2023年公司达成了4 项产品引进或合作协议，包括1 个用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂ZX7101A，1 个中医定向透药治疗仪，2 个分别用于妇科和眼科的医疗器械类产品。


　　盈利预测：我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为30.16 亿元、34.07亿元、37.96 亿元，对应EPS 分别为3.27 元、3.70 元、4.12 元。公司蒲地蓝消炎口服液受医保影响逐渐消除，二线品种增速迅猛，未来将以丰富的产品管线为基础，持续保持销售和渠道优势，同时带动潜力品种在医疗机构端和OTC 药店端的业绩增长。参考可比公司，我们给予公司2024 年13-16XPE，对应合理价值区间为42.54-52.36 元，继续维持“优于大市”评级。


　　风险提示：医保谈判、集中带量采购等政策的风险，研发不及预期的风险，市场推广不及预期的风险。

□.余.文.心./.郑.琴./.彭.娉    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司