神州细胞(688520)：营收端持续高增长 实现扭亏为盈拐点已至

投资要点：


　　24 年一季度营业收入超6 亿元，重组八因子持续快速放量公司23 年全年实现营收18.87 亿元，同比增长84.46%，归母净亏损3.96 亿元，同比减少23.7%，扣非归母净亏损0.64 亿元，同比减少83.91%。预计24 年第一季度收入6.0-6.2 亿，同比增长82.12%至88.21%，归母净利润6000-8000 万元，扣非归母净利润1.45-1.65 亿。


　　24 年第一季度实现由亏转盈，全年有望业绩利润持续释放。


　　重组凝血八因子23 年实现营收17.80 亿元，同比增长77.38%，毛利率达97.42%，同比增加0.53 个百分点，公司凭借大规模生产的成本优势在23 年确保了各重点省份的集采中标，保证了快速放量。目前国内血友病A 就诊渗透率仍不足，且人均用药水平仍有很大的改善空间，我们预计安佳因将保持快速放量，持续提升市场份额。预计2025 年安佳因开始境外上市后，将占领一定市场份额，带来业绩增量。


　　产品矩阵初具规模，24 年已进入国家医保目录有望快速放量2023 年参照进口品种利妥昔单抗的瑞帕妥单抗、阿达木单抗生物类似药和贝伐珠单抗生物类似药均进入医保目录。此外，23 年PD-1单抗申报头颈鳞癌以及联合贝伐珠单抗一线治疗肝细胞癌获NMPA 受理。23 年销售费用4.36 亿元，同比增长64.72%，销售人员已增至645人，随着销售团队逐步壮大，产品矩阵将为公司贡献新的业绩增量。


　　研发费用增速放缓，多个具备竞争力的在研管线推进临床23 年研发费用11.48 亿元，同比增长29.59%，其中3.7 亿元投入新冠疫苗，预计24 年研发费用同比23 年有所下降。目前公司研发人员855 人，占公司总人数的比例36.65%。主要在研管线包括14 价HPV疫苗（两个月完成1.8 万受试者入组）、同类最佳的IL-17A 单抗启动国内II 期临床、CD38 单抗获批临床、CD20/CD3 双抗获批临床等。


　　盈利预测与投资建议


　　由于23 年和24 年一季度业绩预告调整，我们将24/25 年公司营收由27.4/37.5 亿元上调为28.0/38.0 亿元，预测26 年营收为46.5 亿元，增速为48%/36%/22%；将24/25 年公司净利润由3.2/7.2 亿元调整为4.1/7.9 亿元，预测2026 年净利润为11.7 亿元，增速为204%/92%/48%。


　　给予公司2024 年10 倍PS，合理市值为280 亿，对应目标价格为62.84元， 维持“买入” 评级。


　　风险提示


　　产品国内销售不及预期的风险；安佳因出海不及预期；产品研发不及预期；市场竞争加剧导致利润水平不及预期。

□.盛.丽.华    .华.福.证.券.有.限.责.任.公.司